中芯国际(688981):逆周期积极扩产,迎接下一轮增长-公司点评

事件:公司发布2023年年报,实现营业收入452.5亿,同比减少8.61％;归母净利润48.23亿,同比减少60.25％;扣非净利润32.7亿,同比减少66.52％;毛利率21.89％,整体业绩符合业绩快报。

   投资要点:

   高阶产品带动ASP提升,2024年指引稳健。根据财报,公司23Q4实现营业收入121.52亿,同比增长3.4％;归母净利润11.48亿,同比减少58.2％,本季度营收端出现回暖,主要是受出货量提升的拉动,而产品的价格端略有下滑。公司Q4毛利率为18.83％,环比下降5.22pct。根据港股财报,公司产能利用率由23Q3的77.1％略下降0.3pcts至23Q4的76.8％。我们认为一方面当前行业周期仍旧低迷对公司的产品均价有压力,另一方面公司扩产增加折旧摊销费用,进一步拉低毛利率水平。公司23Q4折合8英寸晶圆出货量为167.5万片,环比增长9％;全年晶圆(折合8寸)销售量由2023年的709.8万片减少17.4％至586.7万片,但ASP主要由高阶产品驱动从2023年的6381元/片提升至6967元/片。公司港股财报预计24Q1单季收入环比持平至增长2％,毛利率为9％至11％,主要折旧也将持续增加;公司对于2024年销售收入指引为增幅不低于可比同业的平均值。

   资本开支水平稳健,四大新厂稳步扩产。根据港股财报,截至23Q4末,公司折合8英寸晶圆月产能增至80.55万片,较年初增加9.15万片;2023年公司资本开支总计为74.7亿美元,指引2024年开支大致持平。根据公司公告,四大新扩建成熟制程项目中上海、北京、天津、深圳的在建工程进度分别为80％、91％、97％、85％。

   关注晶圆厂成长新动力。短期来看半导体周期已触底,去库存接近尾声,后续重心为需求研判和产品组合。国内库存去化节奏更快因而有望率先复苏,但须关注具体产品的拉货弹性和持续性,整体而言成熟制程盈利能力和稼动率下探空间不大。28nm制程节点是未来晶圆厂扩产主力,车用、工业芯片等市场需求成为热门赛道,优化产品结构,走差异化路线才能有效提高自身竞争力。长期来看晶圆厂受益于成熟节点国产化需求。本土设计公司高速增长,虽然以成熟制程为主,但仍带来较大本土晶圆代工需求。随着全球供应链安全担忧,供应链已经从成本优先转移到安全优先,由于市场需求量巨大,尽管先进制程发展受阻,但中国大陆的成熟制程有望实现大规模、快速发展。

   调整盈利预测,维持"买入"评级。根据公司公告指引,我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为40.42/55.18亿(原86.17/104.36亿),并新增2026年预测为69.56亿,对应24-26年A股股价PE为81/60/47X,由于晶圆代工环节资产偏重,PB定价我们认为较为合理,公司PBBand为2.3X依然处于上市以来较低区间,集成电路制造环节可比公司C灿芯、芯联集成、赛为电子、华润微平均PB为3X,维持"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期,先进制程研发不及预期,产能释放不及预期。