坚朗五金(002791):经营质量稳健向上,待收入提速迎利润弹性-年度点评

2023年业绩超出我们预期公司公布2023年业绩:收入同比+2％至78亿元;归母净利润同比+394％至3.24亿元,扣非净利润同比+652％至2.89亿元;其中4Q23收入同比+0.6％至22.53亿元,归母净利润同比+194％至1.80亿元,扣非净利润同比+270％至1.53亿元,超出我们预期,主要系毛利率改善超预期。

   1)需求延续疲软,产品结构分化:受地产需求下滑,但公司积极开拓新场景(如家装等),23年公司优势产品门窗五金、门控收入同比+1％/+6％至36/4.10亿元;因项目资金缺乏,工程类产品如幕墙构配件、不锈钢护栏、门窗配套件等产品收入同比-9％/-17％/-4％至3.96、2.01、6.16亿元。新品类方面,家居类/其他建筑五金收入分别同比+1％/+20％至14/11亿元,合计占比提升2ppt达到32％。2)地区增速分化,县城逐步凸显:23年公司省会、地级市区域收入分别同比+2％/-3％,但县城在公司积极布局、产品集成化优势凸显下,逐步提速,县城收入同比+10％。3)原材料下降,毛利率修复:23年主要原材料铝合金、不锈钢、锌合金均价同比-6％/-12％/-14％,公司综合毛利率同比+2ppt至32.2％(未剔除税金及附加,下同),其中门窗五金毛利率同比+3.95ppt,其他建筑五金等同比+1.8ppt至19％,家居类产品同比-1.8ppt至30％(主要系高毛利率的海贝斯收入下降所致)。4)费用保持刚性,费用率略有摊薄:23年销售/管理/研发费用率同比-0.6/+0.01/+0.01ppt,其中年底销售人员同比-11％至6089人,带动人均销售额提升约5％;5)净利率大幅修复:由于毛利率提升、费用率略有摊薄、信用减值下降等原因,23年净利率同比+3.3ppt至4.2％。6)现金流持续优异:因公司持续转型零 散订单,毛利率、现金流持续改善,23年公司收现比同比+8.5ppt至108.3％,其中应收项目同比-5.05亿元,但因公司增加了付现比例,使应付项目同比-6.61亿元,经营净现金流同比-47％至4.99亿元,对应净现比仍高达154％。

   发展趋势县城等新场景逐步成型,收入提速后有望迎来利润释放。展望后市,我们认为公司县城、海外板块占比逐步提升至20、10％,在公司积极布局、思想转变、产品集成后,收入有望逐步加速,为公司贡献绝大部分收入增速。

   我们认为届时公司有望迎来人效提升、利润快速上涨的拐点。

   盈利预测与估值因需求较弱,我们下调24年净利润10％至5.1亿元,引入25年6.7亿元净利润,当前股价对应24/25e24/19xP/E。我们维持跑赢行业评级,下调目标价16％至46元,对应24/25e34x/26xP/E,隐含19％的上行空间。

   风险竣工需求承压超出预期,人效释放不及预期,新区域开拓不及预期。