蒙娜丽莎(002918):经销渠道稳定增长,应收风险可控

我国陶瓷行业处于落后产能较快出清阶段。据中国陶瓷网数据,我国陶瓷砖产量在2016年达到高峰,此后震荡下滑,2022年全国陶瓷砖产量为73.1亿平方米,同比下降12.74％。全国陶瓷砖产能从2020年的123.2亿平方米增长到2022年的125.6亿平方米,增长率为1.91％,两年间全国建筑陶瓷生产线淘汰275条,淘汰比例近10％。据国家统计局数据,2022年,建筑陶瓷工业规模以上企业单位数1026家,较2021年,22家退出市场。据佛山市陶瓷行业协会统计,2023年佛山市辖区陶瓷墙地砖总产量7.45亿平方米,同比减少7.7％。

   公司经营稳健,2023年业绩回正。据业绩预告,2023年实现营业收入59亿元～61亿元,较2022年62.3亿元同比略有下滑。推算2023年Q4公司实现营收13.6亿元～15.6亿元,同比-12％～+1％,环比-17％～-5％。2023年公司实现归母净利润2.5亿元～3.5亿元,推算净利率约4％～6％。经销渠道稳定增长。2023年前三季度,公司实现营收45.5亿元,同比-3.2％。其中经销业务方面,得益于公司坚持实施渠道下沉策略,积极开拓空白市场,提升一、二线的旗舰店,实现收入29.0亿元同比+9.1％;工程战略业务方面,公司延续风险管控策略收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单,实现收入16.5亿元同比-17.2％。

   应收风险可控。公司自2021年开始主动收缩部分房地产项目并计提较大额度坏账减值准备,2021年/2022年/2023年前三季度分别计提信用减值1.9亿元/5.7亿元/0.4亿元,至2023年三季末应收票据及应收账款11.0亿元,为2022年营收的17％,较2021年三季末高峰值17.8亿元已有效压降四成。

   维持"增持"评级。考虑地产需求与陶瓷行业盈利能力复苏进程低于预期,下调盈利预测,2023年取业绩预告中值,预计2024年公司营收规模基本维持,利润率明显继续修复,2025年随着市场竞争格局改善和地产下游调整趋于完成,营收与盈利恢复较快增速。预计2023年～2025年营业收入为60/62/70亿元,归母净利润为3.0/5.3/6.2亿元(前值为6.1/7.2/8.2亿元),对应PE为16.4/9.3/8.0倍。

   风险提示:行业竞争加剧风险,回款风险,公司业绩不及预期