好太太(603848):渠道精耕、品类扩充,锐意进取的智能晾晒龙头-深度报告

体验式智能家居引领者智能晾晒龙头企业,智能产品放量抬升利润。公司2022年实现营业收入13.8亿元,扣非归母净利2.2亿元,2017-2022营收CAGR为4.43％。产品方面:公司2017-2022智能家居收入占比从47.32％增长至82.81％,产品结构快速升级,智能家居产品高毛利(2022年智能家居毛利率48.26％对比晾衣架产品毛利率37.42％)拉动公司整体毛利率上升。渠道方面:2019-2022年电商占比从30.69％攀升至60.98％,2022年电商渠道收入为8.43亿,同比增长24.40％。

   股权激励设置高增长目标,高强度激活团队。23年限售性股票激励解除的考核条件为:23年营收同比增长不低于20％、24年较22年营收的2年复合增长率不低于20％,彰显成长性。根据考核条件推算,23Q4预计同比增长率不低于45％,24年预计营收不低于19.9亿元。

   智能晾晒行业:市场空间待发掘,头部品牌优势显著市场渗透率提升空间大。我国智能晾衣架市场在2021年达到销量600万套和销售额87亿元,测算市场规模2025年达到约102亿元,2030年达到165亿元,21年市场渗透率约15％,距日本(38％)、韩国(39％)等发达国家还有较大提升空间。

   存量房改善需求释放,性价比提升推动市场下沉。据中国晾衣架协会数据,68％的晾衣架市场需求来自于存量房晒衣寿命到期更新、存量房改善装修和二手房装修。我们认为,随着存量房市场逐渐扩大,晾衣架市场需求与地产周期脱钩,地产后市场预计为智能晾晒行业带来额外增长。二三线城市、南方城市需求有待挖掘,随着智能晾衣架产品性价比提升,线上渠道崛起,产品市场将逐步下沉。

   行业集中度较高,头部品牌优势明显。2021年智能晾衣架零售端CR3超过30％,头部品牌的品牌认知度(好太太72.8％、小米54.2％、四季沐歌52.0％)、购买率(好太太38.5％、小米15.0％、四季沐歌14.6％)遥遥领先,剩余中小型企业在认知率及购买率上差异较小,头部品牌优势明显。

   智能门锁行业:市场稳定成长,行业出清市场规模稳定增长,C端消费市场崛起。智能门锁销售量2015-2022年复合增长率为36.4％,预计2023年销售规模达1905万套,同比增长8.2％;2025年达2346万套,市场规模稳定增长。结构上,随着智能门锁产品的标准化和智能化,C端市场逐渐崛起,2022年销量占比46％。

   市场竞争激烈,品牌效应显著。据洛图科技统计,2022年智能门锁行业企业超3000家,线上公开售卖品牌数量达496个,当年新进入数量占比为48％,参与品牌众多。2021年线上市场Cr3为46.6％,小米以23.6％的份额占据行业榜首,品牌效应显著,预计市场将进入出清阶段。

   渠道端:多元化渠道打开销量,线下渠道改革效果显现作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业,好太太建立了专业且领先的综合服务体系。

   1.线下零售:1)销售终端覆盖全国,渠道改革助力经销商数量不断增加。经销商新零售模式转型,公司打通物流配送、售后服务平台,降低经销商门槛,截至2020年第三季度,经销商数量已达1800家。2)渠道改革推动市场下沉。开拓新渠道,打造社区社群模式,加大三四线城市下沉,提高终端门店渗透度。3)省运营平台缩短管理链条,提高经销商效率。

   2.电商:1)传统电商快增。公司线上业务保持主要平台类目销售第一,智能产品销量提速明显。公司2022年电商收入达8.43亿元,同比增长24.39％。2)新兴电商渠道孵化。抓紧直播风口,运用抖音、快手等新媒体平台以直播、短视频为切入点,全渠道驱动数字化营销。3)电商渠道高毛利提高盈利水平。电商渠道毛利率最高,2022年达48.47％,伴随电商渠道占比提升,公司利润将进一步提升。

   3.工程:精装市场产品配套率提升,头部房企合作推进,重要项目中标。精装智能晾衣架市场规模2021年初达136.3％,同时配套率从2020年的2.8％增长到2021年的8.3％。2019年公司累计开发新战略客户17家,战略客户投标获得率100％。2021年公司晾衣机独家中标2022杭州亚运村项目及上海绿地黄浦湾超豪宅。

   产品端:智能晾晒领先、智能安防高潜,扎根研发构建产品竞争力

   公司主要的智能家居业务包括智能晾晒和智能安防,产品技术力领先打造行业竞争力。我们看好公司产品通过以下路径持续带动利润释放:1.智能晾晒:1)产品布局早,两大品牌差异化定位。旗下"好太太"和"晒客"两大品牌,覆盖不同客群,不同系列精准定位解决痛点。2)功能适应场景多样,产品矩阵全覆盖。3)智能研发支持,专利技术领先。2019-2022年研发投入共1.91亿元。研发人员133名(员工占比10.78％)。2.智能安防:1)自主研发提高品牌实力。2)渠道积累和品牌效应打开全国市场。2020年公司将原智能门锁品牌"科徕尼"更名为"好太太",品牌调整实现营销和品牌知名度协同,助力智能锁产品逐步打开全国市场。

   盈利预测与估值

   好太太作为智能晾晒龙头、地位明确,我们预期未来成长性较优:智能晾晒行业渗透率仍有较大提升空、且存量房改善需求持续释放,同时产品的性价比提升推动市场下沉,所在赛道β较好;此外,公司积极布局智能安防等新品类,业务线进一步扩充;渠道端来看,好太太是行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业;制定较高的股权激励目标,看好体系活力激发、线下调整收效带动公司业绩持续健康成长。我们预计2023-2025年公司实现营业收入16.64/20.15/24.25亿元,同比增长20.4％/21.1％/20.35％,归母净利3.39/4.08/4.82亿元,同比增长55.13％/20.25％/18.27％,对应当前市值PE为16.69/13.88/11.73X,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示

   原材料价格波动风险、房地产行业下行风险、市场竞争加剧风险