敷尔佳(301371):医用敷料奠定业内龙头地位,护肤品乘势而上开辟新增长-投资价值分析报告

前从事专业皮肤护理产品的研发、生产和销售,于2023年8月1日上市,旗下主品牌是敷尔佳,械字号敷料是其主要特色产品。根据弗若斯特沙利文,2021年,公司的贴片类产品销售额为贴片类专业皮肤护理产品市场第一,市场份额15.9％,其中医疗器械类敷料贴类产品份额为17.5％,同样位居市场第一;功能性护肤品贴膜类产品份额为13.5％,市场排名第二。2018-2022年,公司营业收入由3.73亿元增长至17.69亿元,CAGR为48％;同期归母净利润由2.00亿元增长至8.47亿元,CAGR为43％。

   成功打造"白膜、黑膜"械字号单品,妆字号护肤品乘势而上:通过成功打造两款核心的械字号明星单品——"白膜"和"黑膜",公司树立了专业的品牌形象,在医用敷料领域打响名气。2018-2022年,白膜与黑膜贡献了公司医疗器械类产品95％以上营收。在械字号产品成功打响市场的基础上,公司推出一系列妆字号护肤品,逐渐培育出业绩增长的第二曲线,护肤品的营收占比从2018年的10.1％提升至2022年的51.1％。

   紧抓线上流量红利,经销管理体系严格:公司紧跟化妆品发展趋势,抓住线上流量红利。2020-2022年,线上平台推广服务费从8526万元增长至2.42亿元,2018-2022年,公司的线上渠道营收CAGR达到100.75％。另外,公司线下通过经销商快速扩大市场,截至2022年末,公司的产品覆盖商超、化妆品专营店约2.5万家,连锁药房2.1万家。在扩大市场范围的同时,公司严格管理经销商体系,2020-2022年,公司的中大规模经销商营收贡献保持94％以上。

   多维度触达消费客群,经销模式降低营销推广成本:公司在线上建立了传统媒体、KOL、公众号、小程序的多层次推广矩阵,实现了从广度到精度的品牌推广。例如,2023年9月,公司邀请博主"成分护肤学长康康"进行实地探厂,进入敷尔佳北方美谷的研发实验室和生产车间,与公司的研发师与产品经理进行交流,探究产品背后的研发模式。公司在线下通过经销商推广模式,实现远低于同业的营销成本。2019-1H2023,公司的销售费用率均值为17.76％,而同期5家可比公司的销售费用率均值为37.98％。

   看好公司发展前景,给予"买入"评级:公司作为中国贴片护理市场领导者,在械字号敷料领域尽展王者之风,且已打造出第二增长曲线——妆字号护肤品业务。同时,公司拥有多个先进技术储备,研发项目将拓展医疗器械和防晒产品等领域,有望提高未来业绩增长的天花板。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.92、8.42、9.03亿元,EPS分别为1.98、2.10、2.26元,当前股价对应PE分别为20、19、18倍。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:政策风险、新品推出不及预期风险、新股股价波动风险。