江波龙(301308):行业周期底部信号明确,盈利能力迎来改善拐点-深度研究

供应端减产效应显现,存储周期底部信号明确。随着头部存储原厂采取积极减产等措施后,当前市场供需逐步得到改善,存储产品价格出现涨价势头,根据TrendForce数据,预计23Q4单季度DRAM合约均价环比+3-NANDFlash产品合约均价环比+8-13％。我们认为当前存储行业已处于周期底部,在下游库存恢复正常以及AI新技术拉动下,存储需求有望逐步复苏,存储模组厂作为产业链下游,有望优先受益于本轮周期反转。

   国内领先存储模组厂商,双品牌战略助力市占提升。江波龙作为国内领先的存储模组厂商,拥有行业类存储品牌FORESEE和国际高端消费类存储品牌Lexar,相关产品广泛应用于消费电子、工业控制、汽车电子等领域凭借领先的固件算法开发、存储芯片测试、集成封装设计等核心竞争力,公司行业地位和市场影响力不断提升。其中,2022年公司eMMC＆UFS市场份额位列全球第六位,Lexar品牌存储卡/闪存盘在2021年全球市场分别位列第二/三位,SSD模组在2022年全球自有品牌渠道市场出货量中位列第三位。

   经营业绩短期波动,盈利能力环比改善。受行业下行周期影响,公司经营业绩短期承压,但随着头部厂商控产效果逐步显现,市场供需平衡迎来改善,公司业绩出现环比改善势头,23Q3单季度公司实现营收28.72亿元,同比+66.62％,环比+29％,归母净利润亏损2.87亿元,亏损环比收窄,毛利率环比+4.41pct至4.94％。考虑到当前存储晶圆有望延续涨价趋势,且价格向下传导顺利,预计公司盈利能力将进一步得到改善。

   逆周期投资并购封测厂,纵向完善产业链布局。2023年10月,公司完成苏州力成70％的股权收购,公司存储芯片封装测试能力得到进一步提升,同年11月公司还完成收购巴西领先存储器生产企业SMARTBrazil及全资子公司的81％股权;另外,公司两款自研主控芯片已完成流片验证,预计将于23H2投入量产。当前公司已完成封测+主控环节的有效覆盖,产业链布局不断延伸完善,核心竞争力和市场影响力不断加强,有望提高公司产品盈利能力的同时,进一步夯实公司在市场的领先地位。

   投资建议:行业端头部存储原厂减产措施效果逐步显现,通过观察近期头部存储厂商的业绩、库存变化,以及DRAM/NANDFlash大存储产品价格走势,我们认为当前存储周期底部信号明确,随着存储产品价格逐步企稳,相关存储产业链企业将迎来业绩改善拐点。公司作为国内领先的存储模组厂商,凭借eMMC＆UFS的产品竞争力及前瞻布局,以及Lexar在高端消费市场的品牌影响力,市场份额有望进一步提升。另外,公司企业级存储业务拓展顺利,eSSD、RDIMM产品已通过联想、京东云、BiliBili等重要客户认证并实现部分订单的量产出货,长期来看,我们看好信创需求带来的广阔国产替代空间,公司有望充分受益。预计公司2023-2025年EPS分别为-2元/0.9元/1.45元,考虑到公司净利润可能产生较大波动,因此采用PS进行估值,对应2023年12月4日收盘价的PS估值分别为4.2X/3.3X/2.8X,首次覆盖给予"推荐"评级。

   风险提示:1)下游需求恢复不及预期:当前宏观经济处于下行周期,下游需求比较疲软,若后续需求恢复速度不及预期将影响公司相关产品销售;(2)存储晶圆价格波动危险:存储晶圆为公司存储产品的主要成本,若后续存储晶圆价格出现下跌,有可能会对公司经营业绩和盈利能力产生不利影响;(3)新品研发进展不及预期:当前公司主控芯片、车载存储等多款新品处于发展早期,若后续相关新品研发或推广进度不及预期,将无法对公司形成有效业绩支撑。