东芯股份(688110):利基型存储国内领先,强周期属性2024年迎拐点

国产SLCNAND龙头,强周期属性2024年迎拐点东芯股份聚集中小容量存储芯片,现已形成SLCNAND+NOR+DRAM+MCP四大产品类别,公司是国内领先的2DSLCNANDFlash供应商。

   (1)存储周期角度看,2019年NANDFlash芯片市场价格大幅度波动,2019年下半年2GSPINAND部分产品价格最高降幅甚至达到50％以上,造成毛利率下降近14个百分点,2020年到2021年,随着NAND系列产品价格企稳以及需求的复苏,公司毛利率在2021年Q4达到单季度历史最高点50.05％,扭亏为盈;本轮存储周期看,2022年Q3以来由于终端需求疲弱叠加存储产品价格连续下跌,公司毛利率从2022年Q2的42.63％下降至2023年Q3的7.53％,整体呈现下降的趋势。公司盈利能力和存储行业价格变化,具备强周期属性;

   (2)供需角度看,供给侧海外大厂持续减产的同时发力高端算力相关产品以及大宗类产品,需求侧一方面网通路由器/基站/物联网市场缓慢恢复,同时当终端产品存储容量大于128Mb时,SLCNAND价格会显著优于NORFlash,在智能手环等领域SLCNAND逐渐替代NORFlash产品成为主流趋势。当前利基型存储芯片价格仍然处于L型底部区域,随着供需关系趋于平衡,我们认为利基型产品价格有望在2024年迎来反弹,同时公司经过前期市场培育和国内大客户的积极开拓合作,规模效应逐渐有所体现,预计2024年迎来拐点。

   (3)股权结构看,东方恒信持有公司32.38％股权,公司董事长、实际控制人蒋学明先生为东方恒信实际控制人,哈勃科技创业投资有限公司持有公司1326.75万股,占比3％,2021年以来哈勃持股数量未发生改变。公司现有安承汉、康太京、李炯尚、陈慧、陈纬荣五名核心技术人员,均有数十年以上的从业经验。2023年以来存储市场景气度低迷,同时产品价格下滑明显,公司业绩有所承压,23Q3实现营收1.31亿元,同比减少43.81％,环比增长13.54％;归母净利润-0.71亿元,亏损幅度环比扩大。营收组成方面,NAND占据六成营收。毛利率和净利率方面,2023年以来毛利率和净利率承压明显,23Q3毛利率为7.53％,净利率为-53％,同环比均有所减少。

   AI服务器需要配置更多大容量存储以应对AI大模型所带来的海量数据。随着海外大厂减产措施成效逐渐显现,库存去化有望加快。我们认为,AI大模型对HBM等大容量存储芯片的高需求或将使得海外大厂将更多产能转向此类产品,加速大宗品类供需关系回归平衡。三星、SK海力士、美光三大存储原厂最新季度业绩营收和利润端环比均有所改善。根据TrendForce数据,23Q4NANDFlash合约价有望全面起涨,涨幅约8～13％,DRAM合约价季涨幅约3-8％。我们认为随着终端市场需求反弹,23Q4存储行业有望迎来全面复苏。

   投资建议:鉴于市场需求恢复不及预期,利基存储价格仍处于筑底阶段,我们调整对公司原有的业绩预测,2023年至2025年营业收入由原来的14.13/18.20/22.77亿元调整为6.20/9.81/15.00亿元,增速分别为-45.9％/58.1％/52.9％;归母净利润由原来的2.86/4.00/5.13亿元调整为-0.94/1.97/3.99亿元,增速分别为-150.8％/308.7％/103.0％;对应PE分别为-185.3/88.8/43.7倍。鉴于东芯股份专注中小容量存储,产品制程容量国内领先,行业筑底公司业绩短期承压,随着需求逐渐复苏,公司有望触底反弹。持续推荐,维持"增持"评级。

   风险提示:下游需求复苏低于预期,存储价格复苏低于预期,产品研发进程不及预期,系统性风险等。