芯动联科(688582):技术为芯,动联万物-投资价值分析报告

公司是国内MEMS陀螺仪龙头,主要产品包括MEMS陀螺仪/加速度计/IMU等,用于高可靠、无人系统、高端工业等领域。凭借国际先进的技术水平、高强度研发下不断扩充的产品矩阵及"货架式"产品思路,预计公司将核心受益于MEMS惯性传感器在高可靠等领域的渗透率提升,同时智能驾驶、机器人等新兴领域有望为公司打开广阔的发展空间。首次覆盖,给予"买入"评级。

   国内MEMS陀螺仪龙头,发展正处快车道。公司为技术领先的国内MEMS陀螺仪龙头,主要产品包括MEMS陀螺仪/MEMS加速度计/IMU(惯性测量单元)等,应用于高可靠、无人系统、高端工业等领域。公司在MEMS惯性传感器芯片设计、MEMS工艺方案开发、封装与测试等主要环节形成了技术闭环,建立了完整的业务流程和供应链体系,MEMS陀螺仪等品类处国际先进水平。得益于公司技术积淀及高可靠等下游景气,公司近年营收净利快速增长,盈利能力稳中有升,2022年收入规模达2.27亿元,2020～2022年CAGR达44.54％;2022年归母净利达1.17亿元,2020～2022年CAGR达45.41％;净利率由2019年的47.47％提升至2022年的51.40％,盈利能力明显高于可比公司。

   多领域需求拉动,百亿赛道蓬勃发展。由于具备外部依赖性低等特点,惯性导航系统及惯性测量系统广泛应用于航空航天、智能驾驶、高端工业等领域。陀螺仪、加速度计等惯性传感器是惯导及惯测系统的主要组成部分,而MEMS陀螺仪具有小型化、高集成、低成本等优势,为陀螺仪发展的重要趋势。据赛迪顾问(转引自公司招股说明书),2020年我国MEMS行业规模达到736.70亿元,同比+23.2％,预计2023年市场规模将达到1270.6亿元;据头豹研究院,2021年国内MEMS惯性传感器规模约136亿元。当前,MEMS陀螺仪在航空航天领域正逐步替代两光陀螺,IMU在高端工业领域应用日益广泛,同时在智能驾驶、人形机器人等高景气新兴产业料将打开广阔的市场空间,百亿赛道正迎蓬勃发展。MEMS惯性传感器目前仍主要由霍尼韦尔、ADI等海外龙头为主导,国内企业正处快速发展期,国产化空间广阔。

   技术为核+货架化为基,多维驱动长期成长。公司深耕高性能MEMS惯性传感器,技术涵盖设计、工艺开发、封装测试等环节,产品核心参数达国际先进水平。同时,公司长期坚持高研发投入,核心研发团队经验丰富,以公司领先的谐振式MEMS器件技术为基础不断推进产品迭代扩充,截至2022年12月31日共有11项在研项目,涵盖下一代陀螺仪、车用IMU、加速度计、压力传感器等品类,未来产品矩阵迭代扩充路径清晰。在技术领先的基础上,公司采取货架化思路进行产品研发及拓展,单一产品配套多个下游领域应用,我们认为货架化产品思路有利于公司降低研发和定制成本,不断进行应用拓展,突破单一市场潜在瓶颈。在领先技术+货架化思路驱动下,预计公司将核心受益于高可靠等领域MEMS陀螺仪渗透率提升,同时享受智能驾驶、人形机器人等广阔的发展机遇。此外,公司IPO募投项目聚焦产品研发及产业化,此外,公司推出股权激励提升核心人才凝聚力,长期竞争力有望进一步夯实。

   风险因素:原材料价格波动的风险;新客户开拓风险;高可靠下游订单需求波动风险;市场开发风险;EDA授权取消风险;公司技术研发未达预期风险;新兴领域拓展未达预期风险。

   盈利预测、估值与评级:受益于航空航天、智能驾驶、机器人等多领域拉动,MEMS惯性传感器及IMU行业需求预计将稳步提升。凭借着国际先进的技术水平、高强度研发推动产品迭代扩充以及"货架式"产品思路,预计公司将核心受益于MEMS惯性传感器在高可靠等领域的渗透率提升,同时智能驾驶、机器人等新兴领域有望为公司打开广阔的发展空间。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为1.68/2.41/3.29亿元,对应EPS预测分别为0.42/0.60/0.82元,当前股价对应PE分别93/65/48x。选取高华科技、敏芯股份、北斗星通作为可比公司,可比公司2024年Wind一致预期平均PE为53x,2024年平均PEG为1.21x。综合PE法与PEG法,参考可比公司估值水平,考虑到芯动联科在惯性传感器上领先的技术能力,以及高可靠、智能驾驶、人形机器人等领域的广阔发展前景,给予公司2024年75x目标PE,对应目标市值180亿元(对应2024年PEG约1.91x),对应目标价45元,首次覆盖给予"买入"评级。