厦门象屿(600057):大宗供应链龙头,低估值稳成长,未来可期

大宗供应链行业空间大,集中度低,未来伴随行业集中度提升公司利润增量前景可期。我国大宗供应链市场规模近5年来稳定在40-50万亿左右,头部企业凭借自身优势迅速抢占市场,行业集中度逐年提升。2016-2022年行业CR4份额从1.20％提升至4.18％,但目前我国头部企业市占率仍不足2％,对标国际龙头企业市占率、规模有较大差距,未来大宗供应链龙头企业有广阔的成长空间。

   国内大宗供应链综合服务商龙头企业,不断优化服务模式＆客户结构,盈利和抗风险能力更加稳定。公司提供大宗品经营和物流等一站式综合服务,经营规模稳居国内CR4,已成功实现从"传统贸易商"到"供应链服务商"的模式转型,不再依赖交易价差获取利润,转而以提供一站式采购销售、物流、咨询、粗加工等方式获取服务收益,收益更加稳定,"服务+金融"已然成为公司重要收入和利润来源,占比70％。同时,公司不断优化客户结构,制造企业服务占比提升,制造企业对比贸易商上游需求更加稳定,同时资信相对更好,坏账违约风险更低。

   大宗品需求低迷,公司采取让利措施,逆势扩张,抢占市场份额。2023年前三季度产业周期处于低谷时期,下游客户需求及盈利能力承压,公司选择与客户共同分担市场下行压力,采用让利措施逆势扩张,提升市场份额。截止2023H1,公司活跃客户数量达9,886家,较去年同期增加453家。长期来看,公司将收益于市场份额提升,1)当国内大宗商品需求复苏后,公司回收让利部分,业绩弹性更强;2)伴随客户数量的提升,公司大客户风险进一步降低,盈利能力更加稳定。

   纵向深挖+横向复制,是公司未来增长点。纵向深挖即将现有产业链品类做深,沿着产业链进行上下游拓展,逐步覆盖产业链的各个环节。横向复制是将成熟模式复制到新品类新行业,如公司将其他行业的经验用于开拓新能源产业链,2019-2022年新能源板块归母净利润CAGR超过100％。

   盈利预测与投资评级:预计公司2023-2025年归母净利润为15.46/18.51/24.83亿元,同比-41.4％/+19.7％/+34.2％,对应PE分别为10x/8x/6x,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:大宗品价格波动,坏账风险,新品类扩展不及预期,新模式转型不及预期,业绩预测和估值判断不达预期。