伊利股份(600887):Q3盈利超预期,基本面重回升势-2023年三季报点评

2023Q3收入/扣非净利同比+3％/+60％,业绩超预期。Q3公司液奶环比提速增长,奶粉跌幅收窄,冷饮业务有所承压。奶价下跌＆双节带动产品结构优化推高毛利率,同时费用控制较好,销售、管理费率同比收缩,叠加公允价值变动损益大增,共同带动盈利能力明显提升。春节备货后置在2024Q1,预计2023Q4公司业绩有望较为稳健。2024年,预计收入提速、盈利能力继续提升。

   2023Q3收入/归母净利同比+3％/+60％,业绩超预期。2023Q3公司实现收入312.1亿元、同比+2.7％,归母净利/扣非净利分别同比+59.4％/+56.9％至30.7亿/26.6亿元,盈利能力同比明显提升,主要受益原料成本回落、产品结构改善以及公允价值变动收益同比增长。2023Q1～3,公司收入974.0亿元、同比+3.8％,归母净利/扣非净利分别同比+16.4％/+11.5％至93.8亿/84.5亿元。

   2023Q3液奶提速,奶粉跌幅收窄、内生奶粉同比增长,冷饮业务同比承压;Q3奶价回落＆产品结构变动推高毛利率,但销售费率控制良好,盈利能力提升。

   收入端看,①液奶:2023Q3公司液奶收入230.1亿元、同比+8.5％,需求较Q2(同比+0.5％)明显提速,主要系去年需求低基数以及双节动销表现较好。

   拆分看,估计2023Q3常温液奶接近双位数增长、低温液奶低单位数增长,其中基础白奶较好增长,双节送礼需求较好推动金典双位数增长,安慕希同比表现趋弱,金典鲜奶翻倍增长。②奶粉及奶制品:2023Q3公司奶粉及奶制品收入64.0亿元、同比-3.9％,跌幅环比Q2收窄;剔除澳优乳业并表,我们预计Q3伊利奶粉及奶制品收入同比正增长,其中成人粉较快增长,婴配粉10月已经同比转正。前三季度公司婴幼儿配方奶粉增速快于行业,份额同比提升2Pcts提升至10.9％,成人奶粉保持领先、份额提升至23.9％,C端奶酪承压、B端奶酪保持较好增长。③冷饮:2023Q3公司冷饮收入12.3亿元、同比-35.7％,主要受公司淡季控制发货节奏以及Q3气温较低影响。

   盈利端看,2023Q3毛利率提升以及销售费用同比下降,推高公司整体盈利能力,归母净利/扣非净利分别同比+59.4％/+56.9％至30.7亿/26.6亿元。2023Q3公司毛利率+1.6Pcts至32.4％,主要受益原奶成本回落、双节送礼需求较好推升高毛利产品占比提升,管理+研发费率/销售费率分别同比-0.7Pct/-0.9Pct,整体费用控制良好,费用投放效率提升。公司Q3公允价值变动收益同比大增353％至5.6亿元,主要系公司Q3持有部分基金净值增值。最终公司单季度归母净利率/扣非净利率同比+3.5Pcts/+2.9Pcts至9.9％/8.5％。

   考虑春节错峰,预计公司Q4收入同比稳健,明年看好基本面保持稳定增长。

   考虑到春节错峰影响,2023Q4同比存在备货基数压力,预计Q4收入增速环比或放缓,盈利能力同比或保持稳定。展望2024年,我们预计公司基础白奶有望提速增长、高端白奶较好增长,同时出生率或反弹以及小品牌出清有望推动婴配粉业务同比改善,冷饮业务继续保持较快增长,公司2024年总营收增长有望提速;盈利端,费率继续保持稳中有降、奶价供需宽松仍存下降空间、产品结构优化持续,预计公司盈利能力有望实现继续提升。

   风险因素:食品安全风险,政策变动风险,行业景气度下降风险,疫情散发风险,行业竞争加剧风险,原材价格大幅上涨风险。

   投资建议:考虑公司Q3业绩超出我们预期,我们调高公司2023/2024/2025年EPS预测至1.66/1.89/2.11元(原预测为1.58/1.80/2.04元)。考虑可比标的光明乳业、新乳业现价对应2024年18/18倍PE(Wind一致预期),以及伊利行业龙头地位、长维度的稳健增长性,给予2024年20倍PE,对应公司目标价38元,维持"买入"评级。