蒙娜丽莎(002918):家装需求边际走弱,盈利能力继续提升

事件描述

   公司发布财报:2023年前三季度收入约45.5亿元,同比下降3％,归属净利润约3.3亿元,同比增长190％,扣非净利润同比增长191％。2023Q3收入约16.3亿元,同比下降8％,归属净利润约1.7亿元,同比增长43％,扣非净利润约同比增长46％。

   事件评论3季度家装需求整体走弱。公司前三季度收入同比下降3％,其中经销收入约29.0亿元,同比增长9％,工程收入约16.5亿元,同比下降17％,工程业务下滑源于公司主动收缩应收账款较长的业务,零售业务受益于渠道布局且品牌耕耘保持较快增长,但其收入增长未能充分抵消工程业务的下滑。3季度公司收入同比下降8％,收入下降的核心原因是零售业务增长放缓,经济整体走弱背景下消费者家装需求受到影响,3季度公司经销收入同比增长4％,经销增长放缓,工程收入同比下降20％。从渠道结构看,经销收入占比从去年同期的57％提升至今年前三季度的64％,单3季度延续64％这一比例。公司过去几年持续加大经销业务的投入,一是坚持实施渠道下沉策略,积极开拓空白市场,提升一、二线的旗舰店,二是提高品牌知名度,如2020年公司签约成为杭州亚运会官方独家供应商。

   3季度盈利能力继续提升。公司前三季度毛利率约29.6％,同比提升6.2个百分点,单3季度毛利率约32.6％,同比提升5.5个百分点,环比提升2.6个百分点,或源于生产成本的继续优化,三季度公司窑炉开工率较高(部分产区产能利用率不足,但高安、藤县产区产能利用率较高)、产品品质较稳定,从而制造成本环比改善。公司前三季度期间费率约18.8％,同比下降1.5个百分点,3季度期间费率约18.7％,同比基本持平,但环比提升1.5个百分点,主要源于收入下降后费用摊薄减弱。最终公司3季度归属净利率约10.3％,环比2季度继续提升,在需求走弱的背景下,公司靠降本增效带来盈利能力的提升。

   现金流相对稳定,收现比尚未改善。公司前三季度经营活动产生的现金流净额为4.8亿元,较去年同期有所改善,虽然收现比和付现比均同比走弱,但支付其他与经营活动相关的现金流出同比减少,从去年同期的7.6亿元下降到今年的5.4亿元,使得经营现金流净额有所改善;单3季度经营活动产生的现金流净额为3.1亿元,较去年同期亦有改善,一方面源于付现比的改善,另一方面源于支付其他与经营活动相关的现金流出的减少。

   重视瓷砖行业的供应链革命。这个集中度提升较慢的行业,近两年发生重要变化:一是龙头企业收入达到一定体量后,生产端的规模效应体现,过去三年东鹏和蒙娜的外协比例从30-50％下降至10-20％;二是近几年数字化对瓷砖行业的供应链优化尤为显著,优化排产、共享仓模式、数字化运营等本质上均带来交易成本的下降。我们认为,瓷砖行业的供应链革命已来,收入达到一定体量且率先拥抱数字化信息化的龙头企业,将在迈入效率提升的发展阶段,和掉队的企业显著拉开差距。预计公司2023-2024年归属净利润为5.2、6.3亿元,对应估值为12、10倍,估值性价比较高。

   风险提示1、房地产行业回暖不及预期;

   2、原材料价格继续上涨。