上峰水泥(000672):三季度价格承压,底部彰显较强盈利韧性

3Q23业绩略低于我们预期

   公司公布1-3Q23业绩:营收48.8亿元,同比-5.5％,归母净利润7.01亿元,同比-17.2％。其中3Q23营收16.7亿元,同比+3.1％,归母净利润1.69亿元,同比+21.6％。公司3Q23业绩略低于我们预期,主要系公司吨销售均价及吨盈利承压略超过我们预期。

   1)销量继续扩张,主业业务规模稳中有升。1-9月公司水泥熟料总销量1584万吨,同比+168万吨(+12％),随着新投产的西南区域子公司产销放量,公司主业的经营规模稳中有升。2)骨料等产业链延伸业务稳步推进。1-9月公司砂石骨料销量1049万吨,同比下降205万吨,我们认为主要系市场需求偏弱所致。环保业务方面,1-9月公司实际处置量21.04万吨,实现营收1.73亿元,同比+10.9％。3)受市场需求疲弱、价格竞争加剧影响,价格端明显下行,吨盈利预计承压,但仍处于同业领先位置。1-3Q23公司水泥均价同比下降16.59％,熟料均价同比下降19.58％。根据数字水泥网,3Q23长三角/西南地区水泥均价环比-16％/-12％,我们估算公司3Q23吨价格环比降幅或一定程度高于吨成本降幅,吨毛利预计回落至50-60元区间,环比走弱,但仍处于同业领先位置,彰显较强盈利韧性。

   发展趋势

   核心区域价格迈入修复通道,主业有望温和修复。根据数字水泥网,近2-3周长三角、西南水泥价格呈现恢复性上涨趋势,考虑到煤价亦同步上行,我们估计公司4Q吨毛利有望小幅修复。展望明年,随着基建实物工作量有望逐步落地,市场竞争关系有望趋于稳定,我们预期公司主业明年有望整体呈现温和恢复态势。

   产业链延伸业务效能有望释放。1-3Q23公司骨料业务受需求疲弱影响,产销同比下降,但我们认为公司秉持依托自有水泥矿山稳健发展骨料业务的策略,骨料盈利能力及稳定性有望保持较好水平。当前公司在水泥窑协同处置、光储建设方面亦稳步推进,未来产业链延伸所带来的收益和效能有望逐步释放。

   盈利预测与估值

   由于下调了吨盈利假设,我们下调2023/24E归母净利润19.2％和29.1％至8.5亿/9.1亿元,当前股价对应2023/24E10x/9xP/E。我们维持跑赢行业评级,考虑到行业景气度有望自底部慢复苏,我们仅下调公司目标价10％至11.3元,对应2023/24E13x/12xP/E,隐含33％的上行空间。

   风险

   需求恢复不及预期,成本超预期上行。