瑞泰新材(301238):电解液老牌厂商,积极扩产稳份额

公司为电解液行业领军者,具备深厚技术积累。公司由江苏国泰分拆上市,专注于电池材料及硅烷偶联剂业务,具备深厚技术积累。2022年公司电池材料/硅烷偶联剂收入占比分别为96％/3％,其中电解液为主要收入来源,占总收入比约90％。受益行业需求爆发,2020-2022年公司营收/归母净利CAGR分别为84％/74％,23H1受产品价格下降影响,业绩同比下滑,但盈利能力相对稳定,H1毛利率/净利率分别为21％/15％。

   电解液市场空间广阔,盈利逐步回归合理水平。我们预计2023年电解液需求132万吨,同增36％,2027年锂电池全球需求超3600GWh,对应电解液需求约367万吨,23-27年电解液需求CAGR近30％。竞争格局来看,2021-2022年公司出货稳居前三,23年比亚迪突飞猛进跃居龙二地位,瑞泰退居第四,1-8月累计份额9％。盈利端,电解液厂商盈利逐步回归合理水平,我们测算Q2天赐/新宙邦吨净利分别为0.6/0.1万元/吨,瑞泰新材H1吨净利约0.63万元/吨,均为历史底部。考虑目前六氟非锂加工费约5万元,与加工成本相当,已触底,尾部产能逐步出清,预计24H2电解液盈利有望企稳回升。

   电解液业务兼具客户及技术优势,精细化管理下盈利领先。公司电解液技术参数处于行业领先水平,同时在固态、锂硫、钠电等新型电池方面持续研发投入,部分新型锂盐产品已形成批量销售。公司客户资源优质,22年宁德/LG/新能源科技/亿纬销售占比分别为45％/19％/14％/11％,同时积极扩产支撑后续高增,现有电解液产能26万吨,总规划超150万吨。盈利端,23H1电池材料毛利率20.5％,仅低于龙头天赐,得益于较强的供应链管理能力,23H1公司六氟采购均价11.9万元/吨,低于市场价。同时,公司实行精细化管理,H1管理费用率约2％,显著低于同行。

   公司硅烷偶联剂定位高端市场,研发技术行业领先。全球硅烷偶联剂需求稳步增长,国内市场增长迅速,产业正加速向中国转移。公司具备硅烷偶联剂生产的核心技术,产品精度较高,定位高端市场,目前已与国际大型化工企业陶氏化学、巴斯夫、欧文斯科宁、迈图高新等建立长期合作关系,且产品均价逐年提高,由2019年4.72万元/吨增至2021年5.75万元/吨。2022年公司有机硅产能7600吨/年,产量2307吨/年,产能利用率维持30％左右,仍有较大提升空间,后续有望进一步贡献增量。

   盈利预测与投资评级:考虑电解液盈利逐步回归,我们预计公司2023-2025年归母净利为5.24/4.6/5.52亿元,同比-32％/-12％/+20％,对应PE为25/29/24x,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:原材料价格波动、境外经营风险、客户集中度较高、安全生产及环保风险等。