探路者(300005):户外主业持续复苏,芯片业务G2 TOUCH并表

1H23业绩低于我们预期公司1H23收入同增20％至5.6亿元,其中2Q23同增24％至3.1亿元。

   1H23归母净利润同增3％至0.2亿元,其中2Q23同降75％至320万元,低于我们预期,主要因季内计提存货跌价准备0.5亿元。

   集团大客户业务驱动户外主业较快增长。1H23户外主业收入同增18％至5.4亿元,分品牌看,探路者品牌、TOREADKIDS和TOREAD.X收入达4.9亿元/0.3亿元/611万元,同比+30％/+38％/-3％.DiscoveryExpedition收入同降76％至0.1亿元,公司结束与品牌方合作,目前处于过渡阶段。

   分渠道看,1)线下业务收入同增25％至4.3亿元,其中直营、加盟及联营渠道、集团大客户业务及其他分别收入1.0/2.2/1.2亿元,分别同增8％/5％/141％。1H23公司门店净增34家至830家,其中直营店净关6家至91家,随疫情后零售环境改善,12个月以上成熟门店平均店效同增130％;加盟店净开40家至739家。2)线上业务收入同增9％至1.1亿元。

   户外主业毛利率提升明显,存货跌价准备及投资收益减少拖累利润表现。

   1H23毛利率同增10ppt至53％,其中户外主业毛利率同增11ppt至54％,我们认为主要因公司积极实行价格管控,销售折扣逐步好转。得益于经营杠杆和直营门店优化,销售费用率同降4ppt至27％。管理费用率同增3ppt至13％,主要因职工薪酬、并购相关费用、无形资产摊销增加。期内公司计提存货跌价准备0.5亿元,投资收益526万元(去年同期2,321万元),1H23经营利润率同降3ppt至2％。

   户外存货周转效率提升,经营性现金流改善。截至6月末,公司户外产品存货余额同降18％,户外产品存货周转天数同降77天至274天。1H23经营活动现金流净额同比转正至0.8亿元,去年同期为净流出0.6亿元,主要由于上半年销售回款增加所致。

   发展趋势公司5月完成收购G2Touch72.79％的股权,并计划进一步收购22.22％的股份。G2Touch于6月开始并表,1H23收入/净利润分别0.8/0.3亿元,净利润超2022年全年,我们认为后续有望增厚公司收入和利润。

   盈利预测与估值维持公司2023/24年EPS预测0.14/0.18元,当前股价对应4.7/4.1倍2023/24年P/S,维持中性评级。给予户外/芯片业务6.3/7.0倍2023年P/S,并对多业务模式给予14％的估值折让,综合下来我们基于分布加总估值法下调目标价3％至8.77元,有17％的上行空间。

   风险终端零售环境不及预期,行业竞争加剧,新业务发展不及预期。