大元泵业(603757):结构持续优化,盈利能力持续提升-2023年中报点评

收入利润超预期。公司2023H1实现营收9.03亿元,同比+33.70％;归母净利润1.67亿元,同比+68.31％,扣非归母净利润1.62亿元,同比+70.79％,公司净利润和扣非归母净利润大幅增长的主要原因为公司屏蔽泵产品销量明显提升;经折算23Q2单季度公司实现营收5.42亿元,同比+29.76％,归母净利润1.07亿元,同比+46.79％,扣非归母净利润1.04亿元,同比+46.95％。一方面,家用屏蔽泵板块中,国内壁挂炉及煤改电项目在2022年低基数上复苏明显,同时在新市场的开拓有显著进展,对公司营收和利润两端都有较好贡献。民用泵板块需求环比进一步改善,收益保持复苏;工业屏蔽泵业务板块保持一贯的稳定增长态势;液冷车用泵板块在整体小基数的基础上继续实现较快增速,Q2各板块稳健增长,盈利能力持续提升。

   期间费用率有所上升。2023H1公司销售/管理/研发费用率分别同比+1.20pcts/-0.34pct/+0.69pct至4.40％/5.38％/4.38％,公司财务费用为-0.16亿元,财务费用变动的主要原因系公司本期利息收入较多;销售费用变动主要系业务拓展使销售人员薪酬、差旅费、广告宣传费和展览费增加所致;管理费用变动主要系固定资产修理费增加和新增子公司后管理人员薪酬有所增长所致;研发费用变动主要系本期研发力度加大所致;公司多项费用开支均体现阶段性,预计全年期间费用率有望回落。

   产品结构改善,盈利能力有望持续提升。公司23H1实现毛利率33.13％,同比+6.9pcts,净利率18.28％,同比+7.35pcts。一方面原材料价格下降有效释放成本端压力,截至6月末,Wind中国大宗商品价格指数较2022年高点已回落20％,冷轧/LME铜/LME铝也已回落24％/22％/41％。另一方面,产品结构改善,节能泵等高毛利产品占比提升对公司盈利改善发挥了关键作用。我们测算,2021年高效节能泵收入占公司热水循环屏蔽泵板块比重在10％左右,至2022年底该比例已接近四分之一,23H1节能泵收入占比已经超过普通泵,我们预计节能泵相比于普通屏蔽泵毛利率大约高出5-8个点,销量占比提升将显著提振公司盈利水平。此外,工业屏蔽泵以及车用液冷泵等高利润产品销量的增长,也将进一步利好公司盈利质量改善。

   风险因素:下游景气度不及预期;新客户开拓不及预期;原材料价格大幅上涨;

   汇率波动;公司出口销售不及预期。

   盈利预测与估值评级:公司三大主线:1.切入欧洲供应链体系,节能泵打开全新增长空间;2.工业泵国产替代;3.液冷泵高速增长(氢燃料电池＆锂电＆数字化相关)。三大主线如预期稳步推进,我们预计未来随着节能泵供应斜率的提升,公司整体收入、利润确定性较强。结合中报情况,我们上调公司2023-2025年归母净利润预测至3.52/4.33/5.35亿元(原预测值为3.31/4.05/5.01亿元)。

   结合可比公司凌霄泵业、日出东方2023年Wind一致预期平均12xPE,并考虑到公司三大发展主线持续兑现,未来业绩确定性较强,给予公司2023年15倍PE,对应目标价32元。维持"买入"评级。