恒源煤电(600971):业绩稳定性强,煤炭产能增量可期-首次覆盖报告

安徽煤炭国企,深耕煤炭领域。公司控股股东为安徽省皖北煤电集团,实际控制人为安徽省国资。公司以煤炭为核心业务,通过集团资产注入实现业务规模扩张,目前已在煤炭、煤电、新能源等领域多点布局。受益于煤价高景气,公司营业收入和利润快速增长,各项费用管控成效显著。此外公司经营现金流持续改善,净现比长期高于1,营运能力良好。

   煤炭业务增量空间广阔。截至2022年末,公司下辖5对矿井,核定产能及权益产能1095万吨。公司恒源煤矿改建工程在不改变产能规模的情况下,延长矿井开采年限至40.84年,有效保障生产接替,工程预计于2023年12月完工。公司对控股股东皖北煤电集团多个矿业公司拥有不可撤销收购权,截至2023H1,集团公司拥有煤炭可采储量14.92亿吨,现有生产矿井核定产能3075万吨/年,不含股份公司集团仍有核定产能1980万吨,是上市公司现有核定产能的181％,未来公司有望通过集团内部资产注入实现煤炭板块产量增量。

   煤炭销售长协为主,业绩确定性强。公司煤炭销售以长协为主,焦煤长协比例高,售价同行业领先,因焦煤长协价调整存在滞后性,预计23Q3、23Q4相比上半年或有所下降,伴随现货价格受益地产链修复逐步反弹,2024年公司焦煤长协价有望上行。公司动力煤全部长协保供,售价稳定,业绩确定性强。

   火电增长可期,绿电同步发展。1)火电:公司目前拥有火电权益装机规模550MW,其中钱营孜发电贡献主要业绩增量,2022年11月,公司与皖能股份同比例增资建设钱营孜电厂二期扩建项目,项目含1台1000MW超临界燃煤发电机组,年发电量约48亿千瓦时,计划于2024年底建成投产。投产后,公司电力权益装机规模将提升至1050MW,较当前扩大90.84％。此外,公司新收购的宿州热电现有2x350MW超临界机组,年发电能力38亿千瓦时,机组规模与钱营孜发电相当,有望提升公司业绩。2)新能源:2023年3月,为有效利用钱营孜发电公司二期扩建项目配置的80万千瓦新能源建设指标,公司出资设立宿州皖恒新能源,项目一期规划总装机容量为300MW,推进公司新能源产业布局。

   净现金高,高股息率有望延续。2020-2022年,公司股利支付率达到51.38％/43.25％/47.76％,股息率达到5.25％/7.74％/13.97％。近年来,公司净现金逐年增长,2022年末达到48.89亿元,同行业领先,与此同时公司资产负债率维持在较低水平,长期低于行业均值,公司具备现金分红能力,股息配置价值强。

   投资建议:我们预计2023-2025年公司归母净利润为21.98/24.02/26.89亿元,对应EPS分别为1.83/2.00/2.24元/股,对应2023年8月10日股价的PE分别为4/4/4倍。公司焦煤长协为主,具备价格优势和弹性,动力煤全长协保供业绩稳定,未来有望充分受益煤价反弹,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:煤炭价格大幅下跌;集团资产注入、在建项目进展不及预期