中瓷电子(003031):电子陶瓷外壳龙头发力三代半导体-深度研究

公司传统业务为国内电子陶瓷外壳龙头之一,国产替代打开成长空间。传统电子陶瓷业务市场空间大,公司国内技术领先,自身产能逐步释放,预计未来数年维持高增速。公司开发的光通信器件外壳产品种类可以覆盖全部光通信器件产品,打破了国外行业巨头对光通信器件电子陶瓷外壳垄断,能够替代进口外壳,填补国内空白。公司在上市后大力发展消费电子领域,年产44.05亿只消费电子陶瓷外壳产线产能释放在即,为业绩成长带来强劲动力。

   目前计划收购大股东GaN和SiC资产,发力第三代半导体广阔市场。2022年9月公司宣布拟购买十三所氮化镓通信基站射频芯片业务资产及负债100％股权、博威公司73％股权、国联万众94.6029％股权,重组推进顺利,已获深交所审核通过。此次重组完成后,中瓷电子将获得氮化镓通信射频芯片业务和碳化硅功率模块业务。并购的GaN业务技术国内领先,已形成成熟生产供货能力,供给国内通信行业龙头企业。SiC业务长坡厚雪,虽然目前国内竞争格局略显复杂,但公司的核心技术优势有望助力其成为重要玩家。

   大股东优势明显。公司大股东中电科十三所为国内第三代半导体领军企业之一,公司为十三所旗下唯一上市平台,公司董事长同时为十三所所长,便于协调所内资源,利用所内的技术和产业链协同赋能公司。

   原材料出口管制加速公司GaN产品国产替代。7月3日我国宣布对镓和锗两种金属相关物项实施出口管制。中国在两种金属矿产的储量和出口均在全球占据领先地位,该政策有利于减小我国企业对海外镓和锗深加工产品的进口依赖,也有利于本国第三代半导体企业发展。

   【投资建议】

   我们预计公司2023-2025年营收分别为17.90/25.38/33.05亿元,归母净利润分别为2.36/3.16/3.82亿元。

   分部估值法:对传统电子陶瓷业务,给予55倍PE和129亿市值;对GaN业务,给予45倍PE和150亿市值;对SiC业务,对2025年收入给予15倍PS并折现至2023年对应111亿市值;对公司整体给予390亿目标市值。考虑公司重组和定增影响,公司现价对应实际市值约为365亿元,预计存在5％-15％上涨空间。考虑到优质资产的注入预期、标的资产稀缺性,给予公司2023年目标价125元,首次覆盖给予"增持"评级。

   【风险提示】

   重组失败风险,公司重组十三所第三代半导体资产的交易可能被暂停、中止或取消。

   重组的整合风险,上市公司的主营业务、经营规模、资产和人员等都较重组前有较大变化,重组完成后未能及时改变管理方式对生产经营有不利影响。

   宏观经济周期波动导致市场需求不达预期,业务下滑的风险。

   技术创新和研发风险,如果公司不能及时推出契合市场需求且具备成本效益的技术平台,可能会对公司生产经营造成不利影响。