斯迪克(300806):Q4疫情冲击已过,静待替代放量重回高增

事件:公司发布2022年报及23Q1季报,22年报告期内实现营收18.8亿元,同比-5.4％,归母净利润1.7亿元,同比-19.9％,扣非归属净利润1.4亿元,同比-18.0％;其中22Q4单季营收2.6亿元,同比-51.7％,环比-55.7％,扣非归属净利润-754.7万元,同比-110.5％,环比-110.7％。23Q1实现营收4.8亿元,同比+0.9％;归属净利润2020.2万元,同比+13.8％;扣非归属净利润1506.6万元,同比+13.4％。

   22Q4至暗时刻已过,23Q1重回增长通道。公司22Q4经营受多重因素影响,收入业绩同环比下滑较大,我们判断年底疫情感染致产线停工和物流中断为主要原因。公司生产基地集中在江苏泗洪,而且多为无尘车间,一人感染即会导致产线停工,故判断疫情感染对其生产经营影响更为重大而持久。22Q1公司营收重回增长通道,但由于消费电子复苏仍不明显,我们预计Q2复苏有望提速。

   分项看,22年电子胶粘收入韧性较强,功能性薄膜和薄膜包材下滑较为严重。22年公司电子胶粘材料收入8.4亿,同比+26.4％,判断为OCA胶水国产替代收入贡献较大,部分对冲了消费电子需求下行和Q4疫情停产的影响。功能性薄膜和薄膜包材,分别实现收入4.7/4.5亿元,同比-14.4％/-20.5％,对比两项收入中报增速-29.1％/3.9％,我们判断功能性薄膜(亦包含消费电子用传统材料)下滑或与消费电子需求不振有关;薄膜包材下滑主要在H2,因其毛利率相对较低,推测或因年底感染期间优先保障高毛利电子胶粘产线运行,从而导致包材产线停产较多所致。

   经营性现金流较紧张,未来有望随增长重回轨道而改善。截至23Q1,公司经营性现金流净额-0.8亿元,收现比70.8％,同环比分别-9.1pp/-10.8pp,判断或与22Q4收入大幅下滑,费用率上升有关,未来随着收入重回增长轨道以及回款管控提升,公司现金流状况有望改善。

   盈利能力上,电子胶粘材料保持高毛利率,功能性薄膜材料有所下行。22全年公司整体毛利率29.7％,同比保持稳定;其中电子级胶粘材料毛利率47.5％,维持高毛利率水平,判断与高端替代OCA胶贡献有关,功能性薄膜材料毛利率19.5％,同比-2.6pp,判断为新能源相关材料竞争较为激烈,拉低整体毛利率有关。23Q1公司销售毛利率24.9％,同比-1.4pp,考虑到公司去年有6条OCA离型膜产线转固,我们判断Q1折旧增加或是毛利率下行主要原因。

   盈利预测与投资建议。公司为消费电子胶膜材料龙头公司,OCA胶国产替代,锂电池材料放量逻辑依旧,我们看好公司度过疫情意外冲击后,收入业绩重回高增长通道。基于此,我们下调公司2023-2025年营收预测为25.5/35.1/47.0亿元,归母净利润预测为3.5/5.1/7.3亿元,对应EPS分别为1.07/1.57/2.25元,未来三年归母净利润将保持63.0％的复合增长率,对应PE为21x/14x/10x,给予公司2023年一定的估值溢价为30倍PE,对应市值为104.0亿元,目标价为32.1元,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格上涨、在建项目不及预期、下游需求不及预期等风险。