青松股份(300132):松节油业务剥离,化妆品有望逐步迎来拐点-年报点评报告

营收端增长承压同降21％,利润端有所回暖。公司2022年实现营收29.17亿元(yoy-21.01％),归母净利润-7.42亿元(上年同期-9.12亿元),主要因对诺斯贝尔计提商誉减值约4.53亿元,扣非归母净利润-7.59亿元(上年同期-9.15亿元),非经常损益0.17亿元主要为政府补助(约0.18亿元)。期内毛利率同降7.34pcts至5.66％,销售费率同降0.06pcts至1.53％,管理费率同增1.73pcts至6.74％,研发费率同增2.86pcts至4.18％,带动整体归母净利率同降0.76pcts至-25.45％。截至2022年末,公司经营活动现金流3.41亿元(yoy+670.7％),主要因存货减少、职工薪酬及税费减少,期末存货较年初同降60％至4.22亿元,主要因松节油深加工子公司出表且严控采购加快周转。2023年第一季度实现营收3.97亿元(yoy-42.22％),归母净利润-0.48亿元(上年同期-0.61亿元),归母扣非净利润-0.50亿元(上年同期-0.61亿元),毛利率同降2.78pcts至2.51％,整体归母净利率同降3.16pcts至-12.07％。

   化妆品业务受多重因素影响阶段性承压,后续有望迎来拐点。化妆品业务,2022年诺斯贝尔实现营收20.78亿元(yoy-17.17％),占比总收入71.2％,毛利率同降6.05pcts至4.39％,归属于诺斯贝尔的净利润-2.30亿元(上年同期-0.55亿元),业绩承压主要系产品定价下降、海外需求减弱,订单下降;前期改扩建产线利用率未大幅提升,且原材料成本提升。分品类来看,2022年面膜/护肤/湿巾品类营收分别为8.81/6.62/3.88亿元,同比下降13.99％/9.00％/34.10％),毛利率分别为3.64％/2.00％/6.94％,同比下降8.07pcts/5.66pcts/2.51pcts,设计产能分别为22亿片/274亿片/3亿支(100ml),产能利用率分别为32.14％/28.34％/18.69％。诺斯贝尔持续注重研发创新,拥有超190人的研发和产品团队,覆盖全品类生产开发并迭代创新。此外,全资子公司广东丽研主营化妆品原料开发,技术壁垒较高有助于提高核心竞争力。截至2022年末诺斯贝尔已拥有专利140项,其中发明专利30项,实用新型专利79项,为打造差异化产品提供有力背书。随着行业景气度及终端消费逐步回暖,化妆品业务有望逐步恢复增长。

   松节油深加工景气度承压,完成剥离聚焦化妆品主业。2022年松节油深加工业务实现营收8.28亿元(yoy-30.09％),实现营业利润-0.66亿元(yoy-180.92％),毛利率同降10.91pcts至7.54％。业绩承压主要系松节油深加工行业供需两端承压,景气度回落明显且竞争加剧,公司主要产品量价皆同比有所下降。期内公司已完成两家全资子公司青松化工、香港龙晟100％股权转让,对价合计2.84亿元,未来将不再经营松节油深加工业务。公司在2021年及2022年对诺斯贝尔分别计提了商誉减值准备9.13亿元、4.53亿元,截至2022年9月末,公司商誉账面价值为零,对未来不会产生进一步影响。随着不断聚焦化妆品业务,有望逐步改善盈利质量。

   盈利预测与投资建议。公司剥离松节油业务后聚焦化妆品主业,综合考虑到上游材料价格波动风险、化妆品终端消费较弱可能导致订单拓展不及预期,前期产线扩张后产能利用率可能不足导致盈利能力承压等因素,基于年报及一季报表现,我们调整公司预测2023-2025年营收分别为22.2/24.3/26.5亿元,归母净利润1.3/2.0/2.4亿元。目前市值对应2023PE为23倍,下调为"增持"评级。

   风险提示:上游材料价格波动风险,订单拓展不及预期,产能利用率不足风险。