天山股份(000877):盈利低点或已确立,逐季修复正开启

一季度亏损主因时处淡季且价格起点低天山股份发布一季报,实现归属于母公司利润-12.3亿元,同比和环比均转亏(1Q22/4Q22分别为+10.2亿元/+4.9亿元)。一季度亏损,主要由于1)2023年春节前水泥价格的起点较低,以及2)一季度属于年内淡季,销量偏低而固定成本偏高。春节以来,需求初步呈现了温和复苏的态势,带动了水泥价格的边际修复,但在雨水扰动和复产生产线增加的影响下,清明节以来市场又迎来了阶段性挑战,行业共识仍是水泥业务盈利修复的关键。我们看好2023年行业共识的凝聚和水泥价格的修复,天山股份核心利润对水泥价格敏感度高,盈利具备高弹性。维持2023/2024/2025E预测EPS1.02/1.26/1.31元不变,目标价11.27元不变,基于11x2023年PE,与过去5年历史均值一致。维持"买入"。

   1Q23水泥量价同比回落,骨料业务发展势头强劲我们估算公司1Q23水泥和熟料销量约4970万吨,同比-4.8％,降幅较2022年有所收窄(2022年同比-14.4％)。由于2Q22起水泥价格降幅显著,价格在1Q23处于低起点,同比降约58元/吨至307元/吨。考虑到煤炭价格同比基本持平,我们估算水泥业务吨毛利同比降幅亦在60元/吨左右。在公司加强资源获取,骨料产能逐步释放的背景下,骨料业务延续强劲发展势头。

   我们估算骨料销量同比+40％以上到3042万吨,带动骨料业务收入强劲增长,尽管价格同比有所回落。

   需求初现温和复苏,行业共识仍为关键春节以来,虽然区域和结构上仍不平衡,但需求总体呈现温和复苏的态势,推动了华东和华南等核心市场的水泥价格实现了边际修复。清明假期以来,由于雨水扰动更为频繁、全行业生产线复产的比例有所提升,水泥市场再次迎来了库存上升、价格松动的阶段性挑战。在此环境下,行业共识可能仍是水泥价格修复的关键因素。近期部分省份决议较往年更早进行错峰生产,体现了行业共识正在凝聚,行业生态总体健康。

   计划发行可转债支持资源端优化升级公司4月20日公告计划通过非公开发行可转债的方式,募集不超过100亿元,其中65％/6％/29％计划用于骨料项目建设/水泥生产线升级/改善资本结构。我们认为提质增效和优化升级是公司发展的长期动力,其中资源端的提质增效是关键之一。尽管仍面临不确定性,如果发行完成,我们预计将有助于更好地支持公司补齐短板、培育新增长极。

   风险提示:房地产政策严于预期,行业共识弱于预期。