山东玻纤(605006):成本优势深化;行业底部夯实;23年再启新程

事件:公司发布2022年年报,报告期内实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为27.81、5.36、3.76亿,分别同比+1.19％、-1.18％、-28.7％。

   单线规模提升深化成本优势;22Q4-23Q1业绩底部逐渐夯实。吨成本:22全年公司玻纤纱及制品吨成本3595.73元/吨,同比+1.45％,在天然气、工业用电等价格上行的22年仍维持相对稳定的成本表现,我们判断背后:1)公司自备热电厂,电力部分自给带来成本优势;2)21年末点火的沂水3线设计产能10万吨,为公司在产最大单线规模的产线,规模提升带来单耗和单吨折旧下降。销量:22全年公司实现玻纤纱及制品销量44.97万吨,同比+14.3％,主要是沂水3线21年末达产,22全年稳定生产贡献增量。参考行业重点企业库存22年12月末相较10月末降低4.56％,我们判断22Q4公司销售环比Q3略有改善。吨价:22全年公司玻纤纱及制品均价5314.65元/吨,同比-11.73％,22H1公司玻纤价格小幅上升,全年出现较大幅度下滑,我们判断是22年Q2末开始行业景气度快速下滑,拖累下半年出货价格表现。吨净利:22全年公司玻纤纱及制品扣非吨净利756.06元/吨。22Q4公司扣非归母净利-0.25亿,考虑到采暖季热电业务应有盈利,判断主要是玻纤行业景气度承压所致,公司作为行业二线龙头企业在当前价格下已难实现盈利,结合当前玻纤价格处于历史低位,我们判断行业周期和公司业绩底部逐渐夯实。

   看好玻纤行业23年供需改善。粗纱22Q3景气快速回落,目前价格已至历史低位。23Q1行业需求复苏尚不明显,但3月中下旬以来企业产销加快,3月行业库存80万吨,环比-2.3％,Q2风电纱起量望拉动行业库存持续下降。预计23年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。我们预计22-23年粗纱新增有效产能分别为62/28万吨,同比+7.6％/3.2％,考虑23年欧洲部分产能存退出/冷修可能,年有效产能增幅或不及3.2％;预计22-23年全球粗纱需求分别为826/869万吨,同比+2.2％/+5.2％。预计玻纤行业23年供需有所改善。

   公司产能规模、成本、客户资源、激励机制等优势凸显综合实力。1)冷修+新建,十四五规划产能翻倍式扩张:据公司公告,公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造,技术改造完成后,该生产线产能将提升至17万吨。公司拟在天炬节能厂区新建30万吨玻纤产能。根据公司十四五战略规划,预计到2025年设计产能达到115万吨左右。2)成本优势不断深化:公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显,单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进,使得公司工时效率,能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平,叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进,成本下降仍有空间。3)外资行业龙头赋能管理和技术:OC为公司第一大客户,OC亦会给予公司一定的技术(浸润剂)、管理支持。4)行业领先的激励机制:公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份,管理团队稳定,公司最新发布行业首份股权激励计划,彰显发展决心与信心。

   投资建议:公司公布22年业绩,我们引入25年盈利预测,预计23-25年实现归母净利润4.56、6.4、7.7亿元(23-24年前值分别为7.21、8.35亿元),下调23-24年盈利预测主要是因22Q2末开始行业景气度快速下滑,玻纤价格已位于历史低位两个季度。当前股价对应的PE分别为11、8、7倍。考虑到23年行业供需改善可期,公司成本优势和产能扩张持续深化,维持"买入"评级。

   风险提示:宏观需求不及预期;供给增加超预期;新生产线建设延迟风险;研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。