燕东微(688172):国产晶圆线先锋,特种业务平抑周期波动

首次覆盖

   投资亮点

   首次覆盖燕东微(688172)给予跑赢行业评级,目标价31.69元,基于P/B估值法,对应2023年2.5xP/B。理由如下:12英寸产线建设稳步推进,2025年4万片/月的产能释放有望为公司长期发展提供有力支撑。公司12英寸产线于2021年开始筹备,我们根据产业规律预计,2023年公司有望释放1万片/月的产能,2024年产能爬坡至2万片/月,2025年达产。由此推算,公司2023-2025年的总产能(折合8英寸)分别为143/170/224万片/年,增速分别为37.5％/18.9％/31.8％。

   特种集成电路及器件产品平抑市场周期波动,分散公司经营风险。2019-2021年该业务占比为34.1％/42.3％/39.9％,是公司长期发展基本盘。

   公司在该领域已经深耕数十年,与下游客户建立起深度合作,有着先发优势;而特种集成电路市场发展相对稳健,周期波动相对平滑,公司面向不同市场领域的客户,有利于分散经营风险。

   坚持"MorethanMoore+特色工艺"战略,不断拓宽工艺平台。公司目前拥有6英寸、8英寸和正在建设中的12英寸三条晶圆产线,6英寸线布局了平面MOSFET,平面IGBT、BJT、TVS、JFET、SBD、FRD、模拟IC等工艺平台;8英寸产线进一步扩展至沟槽MOSFET、沟槽IGBT、CMOS、BCD、MEMS等工艺平台;公司预计12英寸产线将继续把工艺平台丰富至高密度功率器件、显示驱动IC、电源管理IC和硅光芯片等。我们认为,随着公司工艺平台不断丰富和产能逐步释放,公司盈利能力有望进一步提升。

   我们与市场的最大不同?市场担心当前全球晶圆线的扩建,会引发产能过剩;但是我们认为,半导体供应链安全已成为各国头等战略,全球各区域都启动了在地建设晶圆厂的计划,半导体供需格局从全球化向区域化演进,而回看中国市场,本土制造远未满足本土需求,公司仍有较大成长空间。

   潜在催化剂:下游智能手机和消费电子市场恢复超预期。

   盈利预测与估值

   我们预计公司2022～2024年EPS分别为0.39/0.37/0.42元,CAGR为3.8％(2022-2024E)。当前公司股价对应2023/2024年2.1/2.0xP/B,我们基于2023年2.5xP/B,得到公司目标价31.69元/股,较当前股价有21.5％的上行空间。

   风险

   产能不足;工艺迭代不及预期;行业景气度波动;产线建设进度不及预期。