西测测试(301306):一站式第三方检测机构,错位竞争聚焦军用装备-首次覆盖报告

一站式第三方检验检测服务机构,业绩表现稳中向好:公司成立于2010年6月,总部位于西安;目前是西部地区涉及认可全面、测试标准丰富、服务领域广泛的第三方检验检测服务机构;公司主要从事军用装备(核心业务)和民用飞机产品检验检测,具备环境与可靠性试验、电磁兼容性试验及电子元器件检测筛选的丰富经验,是行业内少数能够提供上述全方位检验检测服务的机构;近年来受益于军用装备采购增加以及民用大飞机崛起带来的行业机遇,公司经营业绩逐年稳增,2018-2021年公司营收CAGR为23.64％,归母净利润CAGR高达63.55％;2022年前三季度延续良好增长态势,营收、归母净利润同比分别+10.77％、49.02％。

   第三方检测长坡厚雪,军用装备＆民用飞机双轮驱动:我国作为全球第二大经济体,具备检测行业发展所需要的市场容量;近年来消费和产业升级以及政策监管趋严共同推进检测行业快速发展,2021我国检测行业实现营收4090.22亿元,同比+14.1％;检验检测机构51949家,同比+6.19％。在我国检测行业处于快速发展的大节点下,我们认为环境与可靠性试验、电子元器件二筛、电磁兼容性试验等细分优质赛道或将持续保持较高景气度;同时一方面,武器装备进入快速发展期,军工市场规模不断扩大,军用装备采购增加;另一方面,民用大飞机逐渐崛起,两者将为细分检测领域带来较大机遇、推动相关检验检测业务增长;公司有望充分受益于细分赛道＆细分行业高景气。

   错位竞争聚焦军用装备,多方位构筑公司护城河:检测行业细分赛道众多,公司集中资源发展军用装备和民用飞机产品的检验检测业务,目前已成长为规模较大的第三方军用装备检验检测机构,而同行业上市公司主要集中在民用产品领域。公司核心业务为军用装备的检验检测,拥有军用装备全周期检测能力,技术层面具有试验能力覆盖范围广、检测精度高、检测时效性强等优势;而在服务层面,公司服务能力完备,并建立标准化服务体系提升服务质量、建立试验数据库为客户提供增值服务;此外,公司IPO募投项目扩产扩能,进一步满足客户在检测领域的需求、增强公司的竞争力。

   盈利预测:我们选取广电计量、苏试试验以及思科瑞作为公司的估值参考,可比公司2023年平均PS为7.49倍;我们预计公司2022-2024年营业收入为3.19亿元、4.16亿元、5.57亿元,对应PS为10.86/8.32/6.22倍。一般来说,随着企业营业收入规模扩大,企业价值跟着上升,而PS是趋于降低的;因此我们选择市值及营收更为接近的思科瑞作为主要参考,给予公司2023年11.30倍PS(思科瑞及公司平均值),预计公司2023年目标市值为47.04亿元,对应目标价为55.73元,首次覆盖并给予"买入"评级。

   风险提示:客户集中度较高的风险,应收账款规模较大的风险,实验室及办公场所租赁的风险,经营性现金流波动的风险,行业竞争加剧风险等。