科翔股份(300903):老牌PCB企业,进军新能源蓝海-深度研究

【投资要点】

   高端PCB产能释放在即,迎来量价齐升收获期。公司原有PCB产能的稼动率已经提升至较高水平,扩产势在必行。公司江西一期项目设计产能80万平方米,已经在2021年9月投产,目前处于产能爬坡阶段。江西二期项目设计产能160万平方米,预计在今年6月达到预定可使用状态,随即也将进入产能释放周期。江西MiniLED项目设计产能10.8万平方米,目前正处于建设筹备期,产能释放相对靠后。上饶软板生产基地也将进入投产阶段,也将迎来项目投资的收获期。公司新增产能主要集中于高阶HDI、MiniLED等高附加值产品,新增产能一方面会直接带动公司收入规模扩张,另一方面公司产品结构有望进一步优化,公司产品平均单价以及毛利率水平的也会迎来提升。

   汽车电子、服务器、MiniLED等领域PCB需求方兴未艾。汽车电动化智能化水平提升单车PCB需求量,智能电动车单车PCB价值量可达到15001700元,是传统汽车的3倍,随着新能源汽车渗透率的逐渐提升,汽车电子将成为PCB行业增长的重要发力点。AI技术要求高算力,服务器作为高算力的载体具有较大市场空间,新一代服务器平台的更新将为高速PCB板注入新活力。电视、PC显示器以及车载显示屏是MiniLED增速较快的三个领域,MiniLED市场空间将快速增长,相应的PCB需求迎来爆发阶段,同时MiniLED正在向二阶HDI产品方向快速拓展,性价比进一步提升。

   绑定核心专家,深度布局钠电池和正极材料。公司在钠电池和正极材料运营主体分别是科翔钠能和富骅新能源,均基于核心专家深厚的技术积累和丰富的锂电产线运营管理经验。科翔钠能钠电池产品循环性能目标是在5000次以上,市场定位是储能。预计将于今年7月建成中试线并生产出可供下游客户测试和使用的钠离子电池产品,2023和2024年底分别建成1GWh和2GWh产能。预计20232025年科翔钠能钠离子电池出货量分别为0.1GWh1GWh和2GWh。富骅新能源的钠离子电池正极材料采用的是镍铁锰系材料,工艺路线同时包括固相法和共沉淀法。公司钠电正极一方面提供给科翔钠能,另一方面也会对外销售。20232024年富骅新能源拟规划建成6,000吨和15000吨钠电正极材料产能。除了钠电池和正极材料外,基于刘兴泉教授、申国培首席和电子科技大学研发平台的深厚研发实力,公司未来新能源布局的方向还包括固态电池、锂电池和硬碳负极多个领域。

   【投资建议】

   公司PCB业务有望受益于国内消费的复苏,同时钠电业务的布局也为公司未来带来业绩增量。我们根据公司历史产品销量、市占率和成本等做出如下盈利预测。预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为25.69/37.25/58.25亿元;预计归母净利润分别为0.771.23/2.29亿元;

   EPS分别为0.180.30/0.55元;对应PE分别为674122倍。

   2013年至今,申万PCB板块PETTM)市盈率的平均值为35.6倍。截止2023年3月底,申万PCB板块PETTM)市盈率为25倍上下,与历史对比,显然处于相对底部水平。

   从行业基本面层面判断,预计2023年下半年和2024年PCB板块会处于景气周期,有望带动PCB板块估值上行。从市场层面判断,由ChatGPT所引领的人工智能浪潮开启了AI时代已经成为业界共识,未来大概率也会驱动TMT等科技板块的估值提升。以20132015年为参考,受益于移动互联网的兴起,PCB板块市盈率最高到达了近80倍,预计PCB板块市盈率也将受益于此轮的人工智能技术革新。而且从产业链条看,人工智能与PCB在逻辑上有较强关联,一方面大量的算力需求会带动PCB出货量,另一方面人工智能技术会赋予手机、电脑等电子消费产品新的生命力,会催生新的消费需求进而带动PCB出货量。受益于PCB板块基本面的上行和本轮人工智能浪潮对TMT板块估值的提振,保守预计2024年PCB板块估值会由当前的底部位置回升至35倍左右的历史平均水平。

   考虑行业景气周期和人工智能技术革新等因素的驱动,PCB板块估值未来大概率呈上行趋势,因此可以给予公司2024年35倍PE,对应目标价位19.3元,给予公司"买入"评级。

   【风险提示】

   下游需求复苏不及预期:2022年整体下游需求较为疲软,对PCB行业出货情况造成一定影响,下游需求复苏的进程极大影响公司营收及利润情况;

   产能扩张进度不及预期:公司有多个项目即将进入或已经进入产能爬坡期,爬坡进程是公司营收规模和盈利能力提升的重要决定因素;

   钠离子电池业务导入不及预期:钠离子电池业务是公司的第二条成长线,其导入情况深刻影响公司未来的发展水平。