宝胜股份(600973):电线电缆龙头,海缆放量在即-投资价值分析报告

核心观点

   公司是电线电缆行业龙头企业,同时也是海缆行业的二线代表公司。随着公司在海缆领域逐步实现属地资源、技术应用以及历史业绩三个核心壁垒的突破,我们预计公司海缆业务将在今年行业交付高景气周期中迎来快速放量,并且在行业需求空间的持续扩容背景下为公司带来产品结构和盈利能力的持续优化。

   陆缆业务在今年也有望随着终端需求的复苏而迎来明显改善。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为4.43/6.35/8.31亿元,对应EPS为0.32/0.46/0.61元,综合参考PE与DCF估值法,给予公司目标价6元(对应2023年20xPE),目标市值89亿元,首次覆盖给予"买入"评级。

   电线线缆龙头,海缆行业新秀。公司是由中国航空工业集团实际控制的国有企业,主营业务为电线电缆及电缆附件的研发、生产、销售及其服务,根据亚太线缆产业协会和线缆信息研究院,公司已连续3年入选全球线缆产业最具竞争力10强榜单。公司于2016年开始进入海缆领域,2018年建成全球最高海缆立塔,2020年首次交付220kV光电复合海缆,2021年交付两根220kV大长度光电复合海缆,2022年500kV三芯交流海缆(含软接头、抢修接头)通过型式试验测试,现已成为海缆行业的二线龙头企业。

   海缆行业2023年需求可期,我们预计2025年市场空间达到460亿。2022年海风招标增量明显,我们预计2023年将成为海风装机大年,新增海风装机有望达到10GW,同比增长143％。从年度维度看,参考往年季节性因素,我们认为海缆行业有望在二季度开始进入集中交付期。从中长期趋势看,深远海化的发展将带来交流海缆高压化以及柔性直流海缆渗透率提升,我们测算海缆单GW价值量有望保持增长趋势,2025年海缆行业市场空间有望达到460亿,对应2022-2025年CAGR为77.26％,海缆行业仍具备较强的抗通缩属性。

   海缆行业高壁垒高集中度,二线企业有望突围。我们总结海缆行业的核心壁垒在于属地资源、技术应用以及历史业绩三个维度,一线企业竞争优势依然深厚,这也造就了2022年行业CR3约为80％的高集中度。随着二线企业在技术、属地、历史业绩三个维度的持续努力,在行业需求空间的持续扩容背景下,我们认为在今年有望看到部分二线企业开始突围,将目前较为充裕的产能逐步转化为高毛利海缆订单,实现公司产品结构的优化以及业绩弹性的释放。

   公司海缆在手订单充足,持续发力业绩突破。从行业三个核心壁垒看公司:1)属地资源:江苏和山东或为公司海缆板块重点发展区域。公司在江苏扬州本部拥有5万吨级的国内最大海缆码头以及201.68米的全球最高立塔,在江苏地区有拿单优势。公司在山东区域设有陆缆生产子公司,也有助于订单获取。2)产品技术:公司现已实现35kV-500kV交流海缆、柔性直流海缆、动态缆、脐带缆的产品全覆盖。我们预计公司目前海缆整体产能在16亿元左右。3)历史业绩:公司在2020年实现首个产品突破后,目前已具备充足的历史业绩。2021/22年公司海缆业务营收分别为15.09/4.35亿元,净利润分别为2.96/0.04亿元,毛利率分别为39％/22％。据我们对公司中标项目的统计,2020年以来公司累计中标规模已超过4GW,公司在2022年中标金额为10.41亿元,2023年以来中标1.15亿元。考虑到后续可能还会有订单获取,我们预计公司2023年海缆板块营收规模有望超过12亿元,同比增速为176％。

   线缆行业持续扩容,传统主业稳中向好。公司陆缆业务主要包括电力电缆、电气装备用电缆、通信电缆及光缆、裸导体及其制品四个板块。在电网向超高压发展的趋势下,电力电缆行业有望持续扩容,随着技术要求的提高,线缆行业集中度有望进一步优化,行业龙头或将受益。依靠中航优势及与长飞光纤紧密合作,公司有望在特种线缆、通信线缆及光缆领域持续发力。裸导体业务加工属性较强,后续公司将通过积极优化裸导体外销的业务结构以提升盈利能力。

   风险因素:原材料价格大幅波动;海上风电项目建设不及预期;行业竞争加剧;公司新增产能投产进度不及预期;海缆超高压产品推广进度不及预期。

   盈利预测、估值与评级:海风装机量的回暖有望带动海缆交付项目量高增,充足且高毛利的海缆订单配合持续扩容的陆缆业务有望推动公司盈利能力提升。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为4.43/6.35/8.31亿元,对应EPS为0.32/0.46/0.61元,综合参考PE与DCF估值法,给予公司目标价6元(对应2023年20xPE),目标市值89亿元。首次覆盖给予"买入"评级。