嘉澳环保(603822):量利并举,生柴有道-首次覆盖报告

公司基于自身环保增塑剂业务,向上延伸开发生物柴油业务,处于赛道切换期。

   公司是环保增塑剂行业龙头企业之一,市占率一度达20以上;2017年,公司向上延伸产业链,在保障脂肪酸甲酯原料供应的情况下,积极开拓生物柴油业务,并成功获得欧盟ISCC和DCC认证,生柴业务逐步开始出口欧盟:公司正处于环保增塑剂向生物柴油赛道切换的转型期。

   生物柴油产能释放之际,适逢增塑剂板块承压之时。2022年,适逢公司新增生物柴油产能释放之际,前三季度公司生物柴油销量13.5万吨,同比高增536生物柴油营收14.9亿元,同比增720。然而,增塑剂板块需求低迷,前三季度销量同比骤减31％％;原料价格倒挂,产品价格骤降,成本承压拖累整体业绩。

   生物柴油需求旺盛,行业长期景气。

   公司转型的生物柴油赛道主要需求来自对欧盟出口,欧盟近年来不断提高可再生能源指令(RED)中生物柴油在交运中的替代比例,同时加速作物类原料生产的生物柴油的使用比例,替代需求高涨;

   同时欧盟生物柴油进口依赖度较高,估算未来将长期存在300900万吨的进口需求。

   量利并举业绩高增,生物柴油前景可期。

   公司自17年至今生物柴油单吨毛利与单吨净利稳步提升2122年单吨净利在10001200元左右,产能亦从最初的5万吨逐步提升至22年下半年的50万吨。量利并举有望推动未来公司生物柴油业绩与盈利高速增长。

   需求恢复价差稳,增塑剂板块下行后企稳。公司增塑剂业务受行业景气度及疫情反复的影响,需求下行;同时22年适逢原料价格倒挂与产品价格骤降,成本端压力较大,三季度出现亏损情况。而随着原料价格倒挂恢复,需求触底,下游开工率稳中微升,预计增塑剂业务将逐步恢复。同时,公司高端产品产能即将释放,有助于该部分业绩进一步修复。

   投资建议:生物柴油产能释放顺利,且在需求长期旺盛、行业高景气环境下,公司未来升级扩产步伐较大,同时增塑剂业务有望企稳筑底进入修复期。未来公司业绩有望进入高增态势。我们预测公司20222024年营业收入为343亿元,454亿元,533亿元,归母净利润为1.15亿元,3.04亿元,4.47亿元。

   对应PE分别为27.5、10.4、7.1倍。首次覆盖公司,给予"买入"评级。

   风险提示欧盟生物柴油政策及需求发生较大变化,疫情反复等因素影响地沟油供应与价格,公司生物柴油产能扩张不及预期等。