苏州固锝(002079):光伏低温银浆冠军,受益HJT产业化提速-深度报告

深耕半导体、光伏市场,光伏银浆国产化领军者,HJT低温银浆市占率超50％公司成立于1990年,在二极管制造领域深耕多年,已处于世界领先水平。2011年设立子公司晶银新材,经过数年发展成为全球知名导电银浆供应商,也是光伏银浆国产化先行者。2016-2021年公司营收、归母净利润CAGR分别达16％、14％,预计2022年起公司业绩在HJT银浆业务拉动下持续高增长。

   光伏银浆:HJT产业化提速拉动低温银浆需求,预计未来三年营收CAGR36％(1)光伏银浆市场空间五年CAGR达22％:政策驱动叠加行业持续降本,预计光伏行业十年迎十倍增长,HJT在转换效率、工艺步骤和温度、双面率、抗衰减性等方面优势明显,将成为第三代电池片技术主流。光伏银浆作为核心辅材,我们测算2025年市场空间有望达350亿元,2020-2025年CAGR达22％,其中HJT低温银浆市场空间占比有望从2022年的9％提升至2025年的46％。(2)公司是HJT低温银浆绝对龙头,2022年市占率约51％:2021年公司光伏银浆共出货229.3吨,位居全国前三,其中HJT低温银浆5.14吨,国内排名第一。预计公司2022年HJT低温银浆出货量约40吨,市占率达51％。公司创新开发新一代高效低量快速印刷低温银浆产品、银包铜HJT低温浆料、银包铜主栅浆料等产品,下游客户认可度高。

   半导体:汽车/光伏/工控半导体景气度高,预计未来三年营收稳健增长(1)半导体市场空间稳步向上:半导体产业受益于新能源汽车、光伏、工业控制等产业蓬勃发展迎来机遇。WSTS预计至2025年中国半导体市场规模将达到3070亿美元,2021-2025年CAGR为12.4％。(2)公司具备世界一流的二极管制造实力:公司专注于半导体整流器件芯片、功率二极管、整流桥和IC封装测试领域,遵循"半导体一站式超市"的经营模式,在二极管制造方面具有世界一流水平,整流二极管销售额连续十多年居中国前列。2022年2月,公司设立全资子公司苏州德信,主要聚焦于高端功率半导体芯片,旨在抢抓新能源市场机遇,完善公司汽车半导体产品布局。

   发布股权激励草案彰显发展信心,2022-2024年目标营收累计不低于100亿元根据公司2022年9月发布的股票期权激励计划(草案),公司2022-2024年三年累计目标营收不低于100亿元,据此目标保守测算,公司2021-2024年营收复合增速超过15％,彰显未来发展信心。

   盈利预测与估值半导体、光伏银浆龙头,HJT产业化提速拉动业绩增长。预计公司2022-2024年实现归母净利润2.3/2.9/3.9亿元,同比增长7％/27％/34％。以2022年10月28日收盘价计算,对应PE44/34/26倍。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:HJT/TOPCon产业化进度不及预期;半导体下游需求不及预期等。