天马科技(603668):鳗鱼出塘放量,业绩继续兑现,静待鱼价回暖-三季点评

公司发布2022年三季度报。10月20日晚,公司发布2022年三季报。2022年前三季度,公司实现营业收入53.1亿元,同比+32.8％,实现归母净利润2.41亿元,同比+187.3％。

   单三季度,公司实现营业收入20.0亿元,同比+27.5％,实现归母净利润9080.8万元,同比+293.9％。9月28日公司已披露过预增公告(预计单三季度归母净利润9012万元),主要业绩指标与预增公告基本一致。

   饲料业务稳健增长。2022年前三季度,公司实现特种水产饲料销售15.5万吨,同比+21.3％,实现销售收入14.34亿元,同比+19.1％。实现畜禽饲料销售90.1万吨,同比+16.8％,实现销售收入30.34亿元,同比+26.3％。

   鳗鲡养殖:鳗鱼价格阶段承压,成本继续优化,盈利能力稳健兑现。2022年前三季度,公司实现商品鳗销售5819.4吨,分季度看,Q1/Q2/Q3分别实现商品鳗销售891/2500/2428吨,受7-8月高温天气影响,Q3鳗鱼出塘节奏有所延后,季度销售量环比略降(原定计划为Q3出鱼2000吨,实际出鱼量仍超预期)。鳗鲡养殖实现营业收入4.9亿元,销售均价约8.48万元/吨。分季度看,Q3外销商品鳗均价约8.0万元,环比下滑约0.5万元/吨。参考日本鳗、美洲鳗行业均价(据中国鳗鱼网,2.5p日本鳗Q3销售均价8.7万/吨,环比-3.7％,2.5P美洲鳗销售均价8.1万/吨,环比-7.3％),预计Q3公司仍维持了2.5p-3p的出鱼规格,预计鳗鲡养殖业务贡献净利6000-6500万元,吨净利下滑0.2-0.3万元/吨至约2.5-2.6万元。随着出鱼量逐季提升,规模效应陆续显现,养殖成本仍处于持续下滑之中,预计公司商品鳗完全成本下降至5.5万元/吨以下。

   看好2023年鳗鲡养殖业务盈利持续高增兑现。行业:供给端—鳗苗捕捞量连续两年下滑,需求端—国内餐饮需求恢复可期。看好2023年鳗鱼价格继续向上。由于鳗鱼源头供给完全依赖于天然捕捞,加之一年左右的养殖周期。意味着当年的鳗鱼供给水平,将取决于前一年的鳗苗捕捞情况。从历史数据看,过去8年中,共有3年鳗鱼苗捕捞量出现明显下滑,而次年鳗鱼价格均出现不同幅度上涨(表一)。而继2020捕捞季(2019年末至2020年初)鳗苗大丰收后,2021-2022连续两年捕捞季东亚苗获均大幅下滑(图二),有望支撑鳗鱼价格底部回暖,当前鳗鱼价格仍处在中长周期偏底部位置(图一),向上弹性充裕。

   公司:消耗性生物资产快速增长,预计2022年投苗量翻倍以上增长,保障2023年鳗鱼出塘规模大幅提升。参考公司2022年中期报告(对应2022鳗苗捕捞季投苗结束),截至6月30日,公司消耗性生物资产8.48亿元,较年初增长58％,较2021年同期增长198％。2021年公司鳗鱼投苗量约3000万尾,预计2022年鳗苗入池规模有望超过8000万尾,支撑2023年公司鳗鱼产量维持翻倍增长。

   维持盈利预测,维持"买入"评级。看好2023年鳗鱼价格景气向上,看好公司出塘规模继续快速提升。预计公司2022-2024年实现营业收入68.0/87.5/103.7亿元,同比+26％/+29％/+19％。实现归母净利润3.69/7.54/9.83亿元,同比+341％/+105％/+30％。当前股价对应PE水平为22X/11X/8X,维持"买入"评级。

   风险提示:鳗鱼价格大幅波动;鳗苗投放量低于预期;饲料原材料价格大幅上涨。