雪榕生物(300511):产品价格淡季不淡,食用菌龙头迎来困境反转-中期点评

事件概述

   2021年,公司实现营业收入20.63亿元,同比下降6.33％;实现归母净利润-3.09亿元,同比下降224.94％,为2011年以来首次出现亏损。2022H1,公司实现营业收入9.74亿元,同比上升4.82％,归母净利润-1.01亿元,同比下降42.59％。公司2021年和2022H1出现亏损是由多方面因素造成:(1)食用菌行情持续低迷;(2)疫情反复,消费尤其是餐饮行业消费受限;(3)原材料价格上涨带来成本上升。2022年7月中下旬以来,受供给端影响,食用菌尤其是金针菇价格出现显著上涨,公司作为食用菌行业龙头,食用菌日产能和金针菇日产能居全国首位,随着主产品价格上涨,公司有望迎来困境反转。

   分析判断:

   食用菌龙头营收维稳,低迷行情拖累2021＆2022H1业绩2017-2020年,公司业绩持续向好,营业收入从13.30亿元增长至22.02亿元,CAGR+18.30％;归母净利润从1.22亿元增长至2.47亿元,CAGR+26.51％。由于食用菌价格自2020年四季度开始回落,叠加新冠疫情反复,公司业绩受到影响,2021年公司实现营业收入20.63亿元,同比下降6.33％,实现归母净利润-3.09亿元,同比下降224.94％,为2011年以来首次出现亏损。2022年上半年,食用菌价格持续低迷,且由于公司主要原材料为种植业废弃物及下脚料,据公司公告,受大宗货物贸易影响,主要原材料采购价格上涨明显,公司继续亏损,实现归母净利润-1.01亿元。

   淡季不淡,多因素推动食用菌价格普涨

   今年7月中下旬以来,食用菌价格出现明显上涨,分品类来看,涨幅最大上涨速度最快的为金针菇,杏鲍菇和香菇价格也出现了上涨。从理论上来说,二季度和三季度是金针菇消费的淡季,因为金针菇主要适用于火锅消费,每年的消费旺季是一季度和四季度,因为火锅的消费需求会比较大。金针菇价格在消费淡季的大幅上涨是超预期的,我们认为近期以金针菇为代表的食用菌价格上涨的主要原因为:(1)今年7月份开始毛猪价格维持高位,带动居民未来通胀预期升温,导致所有的生活必需品价格上涨,或者说食品类原材料价格上涨,包括肉类还有蔬菜。(2)8月份全国出现大范围的高温干旱,多地气温持续处于40度以上,损害了蔬菜的生长。另外高温带来电力供应紧张,多地拉闸限电影响了蔬菜储藏和运输,在蔬菜供应受阻的情况下,价格出现上涨,金针菇的价格跟随蔬菜价格上扬;(3)食用菌价格自2020年下半年开始回落,持续低迷,行业陷入亏损出现产能去化;(4)二季度和三季度是消费淡季,大厂存在未满负荷生产的情况。

   生产基地＆营销网络遍布全国,产品直达C端客户

   公司是我国产能最大的食用菌工业化生产企业,截止2022年6月30日,公司在国内已建成吉林长春、山东德州、广东惠州、四川都江堰、贵州毕节、甘肃临洮六大生产基地,在国外建成泰国生产基地。2018-2021年,公司食用菌日产能由1060吨增加至1345吨,CAGR+8.26％;公司主产品金针菇日产能由900吨增长至1050吨,CAGR+5.27％。公司的食用菌日产能和金针菇日产能均居全国之首。营销方面,公司依托合理的产能布局,已在全国布局六个销售大区,建立了覆盖主要人口集中地区的全国性销售网络;公司持续多年推进多渠道销售策略,精耕KA渠道,加大对永辉超市、家家悦等大型连锁超市的铺货力度,并持续进行主题推广,强化公司线下品牌力和渠道力;公司也已入驻盒马鲜生、叮咚买菜等生鲜头部平台,发挥自身7大生产基地创立"新鲜半径"的优势,每日捷配直供电商仓储,让产品快捷直达C端消费者手中。

   投资建议

   我们分析:1)受益于主产品尤其是金针菇价格上涨,公司作为食用菌生产企业龙头,食用菌总产能和金针菇产能均居全国首位,今年下半年业绩有望改善迎来困境反转。2)公司生产基地和营销网络布局全国,华中和华东生产基地的新建也在持续推进中,产品直达C端客户,目前已入驻多家线上线下平台,配合多样化营销方式与丰富的产品品类,未来业绩有望进一步增厚。考虑到这些因素影响,我们预计,22-24年公司的营业收入分别为25.74/30.52/35.79亿元,归母净利润为1.03/2.99/3.25亿元,EPS为0.20/0.60/0.65元,2022年9月16日股价7.14元对应22/23/24PE分别为35/12/11X,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示

   原材料价格波动风险,市场竞争加剧导致产品价格下降风险,销售价格及利润季节性波动风险。