盛德鑫泰(300881):高端小口径电站锅炉管龙头,受益火电降碳升级-首次覆盖报告

公司为小口径电站锅炉高端用管龙头,市占地位领先。公司深耕电站锅炉小口径用管20余年,该领域19-21年市占率连续排名前三,21年合金钢市占率近50％,不锈钢无缝管的高端S30432产品21年上半年占国产市场85％以上。目前无缝管产能规模约10万吨,IPO募投项目将自23年陆续释放3万吨合金钢和1万吨不锈钢管产能,公司高端市场市占率有望持续提升。

   降碳改造重燃电站锅炉管市场,高端需求进口替代空间大。根据中国电力企业联合会,"十四五"煤电总体新增装机规模为1-1.5亿千瓦,但改造升级对锅炉管需求的拉动更不容忽视,3.5亿千瓦亚临界机组将面临升级改造。若后续新建及改造后机组均为超超临界,则22-25年火电站锅炉小口径用管市场空间约为86-128亿元,其中以HR3C、Super304H为代表的高端不锈钢国产化率仍有较大提升空间。随着公司产能的释放,将充分受益于下游需求复苏和高端材料国产替代。

   工艺"小马拉大车",解决下游需求痛点。下游客户主要为电站锅炉厂,采购的管材规格、材质众多,且存在较多"短平快"项目,大型钢铁企业生产工艺和效率难以满足其需求。而盛德鑫泰创新的采用冷轧和冷拔相结合的工艺,使得公司成为国内唯一一家可以生产从碳钢、合金钢到不锈钢全系列的小口径无缝钢管制造企业,客户粘性也因此较强,并且对这种工艺的熟练应用也降低了公司自身的设备投资成本,公司固定资产创收和创利均明显领先于同行,与同行形成差异化竞争。

   业绩有望触底反弹,需求回暖已有前兆。受疫情、钢价波动、能耗双控等因素影响,公司20-21年盈利有所收缩。尽管22年上半年仍有外部因素扰动,但能源安全背景下火电需求已开始回暖,21年12月份单月新批煤电机组就已超21年前11个月总和,公司订单也较为饱满,预计22年将迎来盈利修复,23-24年随着新增产能释放,公司业绩有望重返上升通道。

   我们预测公司2022-2024年EPS分别为0.65、1.17、1.61元,采用DCF估值,给予公司目标价36.11元,首次覆盖给予公司买入评级。

   风险提示

   合金钢和不锈钢业务增速不及预期、原材料价格大幅波动风险、销售客户集中的风险、宏观经济增速放缓、国内及海外新冠疫情反复的风险、假设条件变化影响测算结果