海象新材(003011):不利因素边际改善,看好全年业绩弹性-2022年中报点评

事项:公司发布2022年中报,实现营业收入9.56亿元,同增15.74％,归属净利润7440.41万元,同增41.42％,扣非归属净利润7379.91万元,同增47.56％,经营活动现金流量净额5176.19万元。折单二季度收入5.52亿元,同增19.22％,归属净利润5719.16万元,同增111.49％,扣非归属净利润5667.06万元,同增120.14％,经营活动现金流量净额3543.12万元。

   产能扩张带动收入增长,Q2增速进一步提升。报告期内,公司PVC地板业务实现收入9.55亿元,同增15.84％,LVT/WPC/SPC地板分别实现收入0.86/1.34/7.27亿元,同比-30.95％/25.05％/23.99％,我们判断收入增长主要由越南新增产能和前期高价订单逐步交付所贡献(上半年越南基地实现收入3.73亿元,同增138％)。单二季度来看,收入增速进一步提升,我们判断一方面来自春节放假后公司产销情况快速恢复,且越南招工情况好转也有利于产能利用率的提升;另外从汇率的角度来看,Q2人民币相对美元同比贬值2％,也有利于公司收入提升。短期来看,PVC地板出口仍然保持稳定,叠加海运紧张环节和人民币进一步贬值预期,预计下半年收入仍有弹性。

   毛利率下滑受成本和会计口径调整影响,边际已明显改善。上半年公司毛利率为18.29％,同比下降2.45pcts,我们判断一方面来自成本上升(上半年PVC价格同增2％,且预计公司消耗部分高价PVC库存),另外会计口径的调整(参展出口费计入成本)亦对毛利率有一定影响。若不考虑口径调整影响,我们预计降幅将进一步收窄;二季度来看,受益于人民币贬值和PVC价格下降,毛利率改善明显,同比环比分别提升0.09/5.12pcts。进入三季度以来,PVC价格大幅下降,人民币持续贬值,预计下半年毛利率有望进一步修复。

   费用率下降受口径调整和汇兑损益推动。报告期内,公司期间费用率10.94％,同比下降3.56pcts,其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.97％/4.03％/-0.06％/2.31％,同比-2.55/-0.91/-1.04/-0.64pct。销售费用下降主要来自会计口径调整,财务费用率下降主要受益于汇兑损益(上半年汇兑收益为1185万,去年同期为损失207万)。考虑到三季度人民币进一步贬值,我们预计Q3公司仍有望产生一定汇兑收益。

   风险因素:海外需求不及预期、贸易摩擦加剧,原材料成本上升的风险。

   投资建议:不利因素边际改善,看好全年业绩弹性。公司是国内领先的PVC地板生产商及出口商,主要产品市场空间广阔,具备发展潜力;同时公司具备研发、客户及布局优势。前期影响公司业绩的成本、海运、汇率等不利因素已出现边际改善,全年业绩具有较大弹性。我们调整公司2022-2023年归母净利润预测至2.21/2.87亿元(原预测为2.83/4.08亿元),新增2024年归母净利润预测3.58亿元,对应EPS预测为2.15/2.80/3.49元,参考公司历史PE估值20x左右,考虑到欧洲需求下滑影响,给予2022年15倍PE,对应目标价32元,维持"买入"评级。