鞍钢股份(000898):2Q22业绩承压,下半年盈利有望修复

1H22业绩符合我们预期公司公布1H22业绩:营收702.9亿元,同/环比-2.8/+9.2％,归母净利17.2亿元,同/环比-67.1/+0.1％;2Q单季营收353.7亿元,同/环比-12.7/+1.3％,归母净利2.34亿元,同/环比-93.7/-84.2％,符合我们预期。

   1)钢材产销及毛利率有所下降。公司1H22钢材产量1267万吨,同/环比-7.1/+13.5％;实现钢材销售1303万吨,同/环比-3.6/+19.8％。受疫情、雾霾限产和市场需求下滑等不利因素影响,叠加原燃料价格在俄乌冲突后上涨,尽管1H22公司钢材售价同比上涨,但产销及盈利能力均有所下降,我们测算得到公司1H22吨钢售价/成本/毛利分别为5380/5099/281元,同比+55/+409/-354元,环比-504/-377/-127元。2)期间费用保持稳定,经营现金流承压。面对上半年市场压力,公司积极推进控本降费,期间费用率整体保持稳定,1H22综合吨钢三费同/环比-7/-11元至96元/吨,2Q22期间费用率为2.6％,同/环比均+0.4ppt,其中管理费用率同/环比-0.1/+0.1ppt至1.0％,财务费用率同/环比+0.3/+0.2ppt至0.5％。由于销量减少及应收账款增加,公司1H22经营性现金流同比-52.3％至41.4亿元。3)资产质量保持稳健。截至1H22公司资产负债率/净负债率为37.4/2.5％,同比+1.3/-1.0ppt,整体保持稳健,此外公司1H22资产/信用减值损失同比-1.4/-2.1亿元,主要为存货跌价准备/应收账款信用减值准备冲回。

   发展趋势旺季补库有望驱动钢价反弹,我们看好公司下半年盈利修复。从近期高频数据来看,在高温天气的影响下需求并未进一步恶化:8月至今五大品种钢材表观消费量周均值为961万吨,环/同比-1.7/-6.3％。展望旺季,尽管地产开工拐点仍未到,但天气和疫情影响的减弱或将带来赶工需求释放,我们预期需求将边际改善。此外,我们认为库存周期对后续钢价的支撑作用或超市场预期:社会库存连续10周去化,目前五大品种钢材总库存已降至1629万吨,较过去6年同期均值-6.5％。在低库存的配合下,旺季需求的边际改善或进一步使终端厂商进行主动补库,并带来钢价/利润同步上行,公司作为我国东北地区龙头钢企,我们看好下半年盈利迎来修复。

   盈利预测与估值由于下调钢材毛利率假设,我们下调22/23eEPS-26.8/-13.7％至0.38/0.52元。当前A/H股分别对应2022/2023e8.0x/5.8xP/E和5.8x/4.2xP/E。我们认为由于旺季随需求改善板块及公司有望迎来估值修复,我们维持公司中性评级,下调A/H目标价13.2％/14.3％至3.30元(对应2022/2023e8.8x/6.4xP/E)/2.82港币(对应22/23e6.4x/4.6xP/E),A/H股隐含10％/10％上行空间。

   风险疫情发展超预期;地产景气下行超预期。