金城医药(300233):医化平台稳步发展,合成生物平台迎新机-深度研究

与市场不同的观点:市场担忧金城医药的传统业务陷入瓶颈,烟碱业务面临政策的不确定性风险。我们认为,公司的合成生物学平台逐渐成熟。随着新增产能释放、原料成本下降及产品提价顺利推进,公司业绩有望迎来"戴维斯双击"。

   医药化工平台:成熟行业结构性改善

   1)业务迈入成熟期,入局门槛高:在集采政策及环保风暴的打击下,抗生素市场上的边缘产能已逐步出清。产品毛利率下滑,对新入局者的吸引力越来越小。

   2)抓住抗生素产品结构性调整的机会:头孢侧链中间体龙头,上下游一体化优势推动头孢制剂借力集采上量。

   合成生物平台:专利壁垒巩固先发优势,新技术亮点突出1)谷胱甘肽:原料产能已占市场的90％,龙头地位显赫。正拓展迈向下游消费品市场。

   2)腺苷蛋氨酸:新产能投产+结构升级:2022年下半年,公司新增的120吨腺苷蛋氨酸产能投产。产品结构上,公司将利用新增产能重点发展原料药级产品。

   3)虾青素:应用合成生物学新技术,产品性能及成本优势有望颠覆现有供需格局:公司利用基因编辑修改过的解脂耶氏酵母菌制备虾青素,产品性能跟天然提取的一样,成本优势有望颠覆市场供需格局。公司3000吨虾青素产能2022年底投放,进军高端水产饲料领域。

   4)吡咯喹啉醌二钠盐:进入饮料添加剂清单,拓展应用场景:公司的吡咯喹啉醌二钠盐主要作为原料药使用,市场空间有限。

   进入饮料添加剂清单后,该产品可受益于千亿级的功能饮料市场。

   烟碱业务:下游电子烟需求旺盛,有望出口上量

   1)化学合成+酶催化生物合成,合成烟碱(尼古丁)品质领先:公司基于化学合成和合成生物的双平台,积累了高效合成烟碱的技术。该工艺生产的烟碱纯度可达99.7％,处于世界领先水平。

   2)政策限制倒逼供给侧改革,行业集中度提升:在产品可溯源、生产标准提高及生产配额等政策影响下,电子烟烟碱行业中的不合格产能面临出清。公司尼古丁200吨应急生产许可,其中20吨提取法尼古丁(电子烟用烟碱)的生产许可,有望受益于行业集中度的提升,合成尼古丁有望出口海外。

   盈利预测:根据公司业务经营增长情况,我们预计2022-2024年归母净利润分别为4.97亿、6.8亿和8.44亿;对应PE分别为24倍、17倍、14倍。首次覆盖,给予"强烈推荐"评级。

   风险提示:抗生素集采力度超预期、产品销售推广不及预期、电子烟相关政策存在不确定性。