万顺新材(300057):电池铝箔快速放量,进入成长新通道-深度报告

纸包装起家,三驾马车并进万顺新材是国内纸包装材料、铝箔和功能性薄膜行业的领先企业。自2010年创业板上市以来,以新技术新产品为依托,积极切入具有较高发展潜力的细分市场,逐步构建起以纸包装材料、铝加工和功能性薄膜为主的"三驾马车"业务布局。21年公司实现总营收54.4亿元,纸包装材料、功能性薄膜、铝加工业务分别占9.32％/0.61％/52.4％,由于商誉减值及存货减值,出现亏损。复盘看,公司纸包装业务下游绑定烟草行业保持稳定,功能性薄膜发展承压,铝加工业务(主要为铝箔)需求旺盛产能利用率维持高位,贡献主要利润。

   铝箔行业:电池箔供需失衡延续,中游保持高盈利能力

   产品特点:铝箔是一种铝压延材,加工工序多、厚度小、难度大。按照用途可以分包装箔、空调箔、电子箔、电池箔四种主要种类,下游应用广泛。2021年中国铝箔产量同比增长9.63％,远高于铝压延行业平均增速。行业供需:从公司已深度布局的电池箔、包装箔看,1)电池箔:供需失衡短期延续。根据EVTank数据,预计到2025年,全球电池铝箔总需求量将达到82.5万吨,CAGR达43％。我们测算22年电池铝箔全球需求量为33.1万吨,名义供给量将达到33.0万吨,整体供需偏紧。从产能释放节奏看,上市公司推进中电池铝箔项目达13个。预计23年后供给放量较快,但考虑新建产线调试和磨合时间长且下游厂商的认证工作繁杂,短期供需仍然偏紧,中游制造盈利能力持续性较强。2)包装箔:疫情、外卖双重利好,包装箔近年需求旺盛,根据InfinitiResearch数据,预计2021-2025年食品饮料用铝箔包装市场规模的年均复合增长率为4.54％。

   电池铝箔产能进入集中释放期,盈利向上拐点已至

   产能布局:1)铝箔:截至21年底公司拥有江苏中基8.3万吨食品包装铝箔产能和安徽中基4万吨电池铝箔产能,客户包括利乐、安姆科、电池企业等,产能利用率持续位于90％以上高位。2)铝板带:公司铝板带产能11万吨/年,铝板带优先供给铝箔生产,外销比例约35％。产能释放展望:1)铝箔:21年底安徽7.2万吨电池铝箔项目首期4万吨投产,预计二期3.2万吨电池箔产能2023年初建成投产,此外公司定增年产10万吨产能项目已获深交所审批通过,预计24H2投产。考虑产能爬坡周期预计22-24年实际产能分别为11.2/14.2/17.2万吨,分别增长40％/27％/21％。2)铝板带:四川13万吨铝板带项目预计将于2022年底投产,我们测算公单吨铝箔产品铝板带耗量1.1吨,由此预计23年底公司将拥有8-9万吨铝板带产能可用于外售。利润:公司铝产品以铝锭价格+加工费进行定价,根据定增说明书,22Q1公司电池箔加工费超1.5万元/吨,电池铝箔单吨净利润约为0.21万元,以0.21万元与产能释放节奏推算,仅铝箔业务板块22-24年将分别贡献2.36/2.99/3.61亿净利润,驱动公司迎来盈利拐点。

   PET铜箔研发有序推进,突破可期

   公司21年立项动力电池超薄铜膜项目,目前拥有进口电子束镀膜设备、磁控溅射镀膜设备等多套PET铜箔生产核心设备。公司团队经验丰富,原电子屏蔽类产品已应用镀铜技术,具有相应基础。依托设备优势和多类功能性薄膜产品技术积淀,公司目前已成功开发出应用于电池负极的载体铜膜样品,并送至下游电池企业验证,正在配合下游的需求优化产品工艺。

   盈利预测及投资建议

   我们预计22-24年公司实现营收66.6/77.6/90.3亿元,同比增长22％/17％/16％,实现归母净利润2.66/3.68/4.79亿元,同比增长39％/30％,对应PE为32/23/18X,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示

   电池需求不及预期、原材料价格波动、高阻隔膜客户拓展不及预期