东瑞股份(001201):生猪供港溢价明显,下半年业绩或迎改善-2022年中报点评

整体业绩受猪价下行拖累。公司发布2022年半年报,22H1实现营业收入4.61亿元,同比下降29.57％;归母净利润-0.59亿元,同比下降125.50％。22H1生猪销售均价相较去年同期大幅下滑,生猪养殖业务拖累公司整体业绩,止盈转亏。此外,公司合营企业子公司清远东祺养殖业务亏损以及在6月份遭受水灾影响产生非正常损失,导致上半年公司投资收益亏损1950万元,进一步拖累业绩。

   生猪价格虽有回落,但在香港特区仍保持明显溢价。上半年,公司共销售生猪24.28万头,同比增长36.50％,商品猪均价18.82元/公斤,同比下降47.65％,生猪业务实现销售收入4.29亿元,同比下降27.54％。尽管上半年猪价回落,但由于同时拥有广东省和香港特区两个高价市场的优势,公司养殖业务毛利率仍达到12.90％。分市场来看,公司生猪供港业务收入约2.53亿元,毛利率27.2％,头均毛利约573元;生猪内销实现营收1.77亿元,毛利率-7.6％,头均毛利约-109元。香港生猪市场溢价明显,公司供港业务保持明显的超额收益。

   供港生猪优势不改,H2有望迎来量利齐升。展望下半年,随着产能释放,我们预计公司生猪出栏量有望达到30万头以上,其中供港生猪约18万头,环比上半年均有一定提升。价格方面,7月份香港生猪均价约31.5元/公斤,环比6月增加约9元/公斤,广东省均价约24元/公斤,环比6月增加约5元/公斤,我们预计下半年两地猪价仍然维持高位。成本方面,上半年公司商品猪完全成本约18元/公斤,年内仍有进一步下降空间。综合价格和成本来看,下半年公司头均盈利水平有望进一步增加,叠加出栏量增长,公司养猪业务有望迎来量利齐升。

   生猪产能加速扩张,产业布局不断完善。公司生猪养殖进入加速扩张期,目前已经储备了200万头养殖项目用地,此外公司通过募投项目持续完善产业链布局,项目完成后可实现饲料年生产能力70万吨、年屠宰加工生猪量100万头。公司在手母猪数量充足、负债率低、在手现金充足,后续扩张能力强。结合公司的规划以及扩张能力,我们预计公司未来出栏量有望持续增长,预计2022-2024年公司生猪出栏量有望达到55/120/180万头。同时,随着其产业链布局不断延伸,公司盈利能力有望进一步提升。

   风险因素:畜禽产品价格波动的风险;原材料价格波动的风险;动物疫病的风险;环保政策变化的风险;公司对重大客户依赖的风险

   盈利预测、估值与评级:公司盈利能力行业领先,供港业务竞争力强,未来份额有望稳步提升。我们维持公司2022-2024年EPS预测分别为0.78/3.94/3.53元。由于生猪养殖受周期影响利润波动比较大,我们主要选取PE估值方法。可比公司温氏、牧原、新希望2023年wind一致预期平均PE估值为11倍,考虑到公司头均盈利水平领先以及未来成长性,给予2023年13倍PE,对应目标价51元(维持),维持"买入"评级。