天铁股份(300587):减隔震"能力圈"渐近完善,定增彰显锂盐布局决心

轨交减隔震龙头"能力圈"持续扩张,市占率有望持续提升

   公司为我国轨道交通减隔震产品龙头,目前市占率超过10％,上市后通过产能扩充/品类扩张/外延并购实现业绩高速增长,2017-2021年营收/归母净利CAGR分别高达53％/44％。公司竞争优势显著,体现在:1)技术方面:公司于2009年从德国引进橡胶减振垫生产和运营技术,并通过自主研发、消化和吸收形成多项核心技术,参与主编《浮置板轨道技术规范》和《轨道交通用道床隔振垫》等多项轨交减震相关标准;2)产品方面:上市后陆续扩充钢弹簧减震器和扣件类产品,目前已成为国内轨交减隔震领域品类最齐全的公司之一;3)工程经验方面:公司自设立以来即和国内两大轨交总承包龙头中国中铁和中国铁建建立合作关系,产品应用在全国数十个城市的轨交项目中,具有沉淀近20年/覆盖全国大部分地域的产品应用经验"数据库";4)服务能力方面:公司上市以来技术人员扩充超过5倍,并购的北京中地盾构工程技术研究院有限公司联合中铁15局/中国地质大学等单位近期攻克"砂卵石地层土压平衡盾构渣土改良理论与关键技术",公司大力丰富服务能力和内容,有望持续绑定下游重点客户。我们认为,作为唯一以轨交减隔震业务为核心主业的上市公司,公司市占率将随着"能力圈"的逐渐扩充而持续提升。

   规模大/壁垒高/高毛利,轨交减隔震行业实为"不起眼的好行业"轨交/建筑减隔震市场较为分散。经过我们测算,我国轨交减隔震市场规模约100-120亿元,为轨交"后周期"产品,考虑近年来我国轨交批复里程较为稳定,预计未来几年轨交减隔震市场规模将保持稳定,长期来看随着我国城市群建设中的市域铁路兴起以及公司跨足到房屋减隔震这一更大的市场,我们认为公司面临的市场规模有望得到持续扩充。我们认为相较于公司目前不到20亿元的营收体量,公司未来具备广阔发展空间。"产品超长验证周期"构建轨交/建筑减隔震市场高壁垒。建筑减隔震行业壁垒主要体现在市场准入壁垒、技术储备和使用壁垒以及合作壁垒等方面上。整体来讲,由于轨交运输的安全性关系重大,除了产品需要经过国家相关规范认证外,下游一般倾向于选择能够满足轨交减隔震"非标准化"需求以及通过大量实践验证后的产品。我们认为产品验证周期长是轨交/建筑减隔震市场最大的进入壁垒。重要但投资小,轨交减隔震行业盈利能力显著。经测算,单公里轨交减隔震投资占整体投资比重约1％-2％之间,单平米房屋减隔震占总投资比重不足1％,减隔震产品可顺利通过提价转移原材料涨价风险,使得公司主业毛利率常年维持在55％-60％的高毛利率水平。

   收购昌吉利/西藏中鑫大力拓展锂化物第二赛道,大股东拟全额认购定增凸显锂盐布局决心昌吉利为细分化工产品龙头企业,锂盐产能有望大幅扩充。公司2018年/2021年分别收购江苏昌吉利新能源科技有限公司(以下简称"昌吉利")60％和40％股权,后者产品主要包括氯代正丁烷、丁基锂和氯化锂等,昌吉利在氯代正丁烷和丁基锂等产品上实力较强,为国家《工业用氯代正丁烷》行业标准第一起草单位,2020年被省科技厅授权成立江苏省有机锂催化剂工程技术研究中心,下游应用主要为医药中间体、合成橡胶催化剂和电子化学品,需求较为稳定。近年来昌吉利毛利率保持35％左右,2021年营收/净利润分别同比增长52％和67％,净利润已占公司整体的24％。依托于昌吉利在氯化锂方面的技术能力,公司投资10亿元扩大昌吉利在锂盐方面的生产规模,拟建设年产5万吨锂盐(3万吨氯化锂、1万吨电池级氢氧化锂和1万吨电池级碳酸锂)、3800吨烷基锂系列及其配套产品项目,公司预计完工时间为2023年5月,达产后有望实现年产值50亿元。

   收购西藏中鑫进一步向锂盐上游延伸。公司于2022年4月以现金5亿收购西藏中鑫21.74％股权,旨在向上游锂化物布局,有利于提升后续产品原料来源的安全性和稳定性。西藏中鑫资源标的为西藏自治区班戈县班嘎错的盐湖锂矿,其中LiCl平均品位251.82mg/L,收购对赌储量超19万吨。拟向大股东定增募资25亿元,充分彰显锂化物业务布局决心。公司近期公告拟向大股东定增募资25亿元补充流动资金,预计定增完成后资金将重点用于锂化物在建产能的建设,充分彰显公司进军锂化物第二主业的决心。

   盈利预测

   不考虑公司增发对于业绩和股本的影响,我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.72、7.26、10.68亿元,EPS分别为0.75、1.16、1.70元,当前股价对应PE分别为24.7、16.1、10.9倍,给予"推荐"投资评级。

   风险提示

   1)轨交/减隔震市场规模低于预期;2)增发进展不及预期;3)项目建设进展不及预期;4)主业毛利率下滑等。