北京利尔(002392):钼合金业务及减值计提影响Q4-2021年年报点评

维持"增持"评级。实现收入49.11亿,同增13.92％,归母净利润3.98亿,同降12.25％,低于市场预期。据此,我们下调2022-2023年EPS至0.37、0.44(-0.12、-0.15)元,新增2024年EPS为0.54元,根据可比公司22年平均15倍PE,下调目标价至5.55(-3.09)元。

   钼合金业务波动,导致Q4收入增速回落。公司Q4收入增速从前三季度的16％+回落至1.89％,我们判断占公司总营收27％的钼合金业务Q4销量受到了下游钢厂限产限电影响。从耐火材料主业看,公司全年收入增长1.09％,我们判断从Q4开始,耐材行业开启了涨价步伐,预计涨价幅度在10-15％。我们认为2022年随着涨价逐步落地,及原材料成本的下降回落,公司耐材主业收入增速将恢复。

   利润增速受毛利率下降及应收账款坏账计提影响。我们认为公司利润增速明显落后于收入增速,来源于:i)耐材主营业务降价导致的毛利率下降,同比下降2.18％;ii)低毛利率的钼合金业务占比提升,2021年钼合金业务收入增长达73％;iii)应收账款计提。如果剔除这几项影响,公司实际21年业绩将基本持平2020年。

   受部分钢厂回款影响,公司现金流有所下降。截止报告期末,公司应收账款总额18.80亿,同升2.80亿。我们认为一方面收入增长带来部分应收提升,另一方面部分钢厂客户受环保政策影响,关停搬迁导致部分应收延长。2021年经营性净现金流-0.17亿,同降0.8亿。

   风险提示:房地产投资的大幅下滑、原材料成本上升风险。