博敏电子(603936):车载、器件、电装齐头并举,产业链长度不断延伸-三季点评

事件:2021年前三季度,公司实现营业收入26.22亿元,同比增长31.38％,归母净利润2.05亿元,同比增长30.67％,扣非归母净利润1.87亿元,同比增长34.43％。其中第三季度实现营业收入9.76亿元,同比增长40.90％,归母净利润0.52亿元,同比增长64.52％,扣非归母净利润0.46亿元,同比增长62.43％。多项产品强化布局短期影响毛利率及期间费用率,静待开花结果。第三季度,公司在新能源汽车PCB板、控制板、预埋件等多项产品端加强了工艺及产能布局,一定程度上影响了公司单季度的毛利率以及管理研发费用率,但也为四季度以及明年的成长打下了坚实的基础,后续,随着三季度的布局开始为公司贡献收入及利润,叠加降本增效措施继续实施、产品结构优化、一站式服务模式进一步推进,公司业绩成长弹性有望得到增强。

   车载高功率PCB布局行业领先,正迎来行业爆发期。从2007年开始公司便积极布局车载汽车电子电器系统和汽车电子控制系统PCB产品,而后着重于新能源车三电智能连接方案和综合解决方案的布局,致力于为客户解决高密度智能印制电路板和可靠性难题,助力三电系统实现高集成化、结构化和模块化。与此同时,公司通过收购君天恒讯切入高功率车载元件和控制模组领域,从而掌握了为新能源客户提供模块化、定制化电子电路解决方案的能力。车企对上游零部件的验证及导入较为谨慎,尤其是三电系统等涉及安全性的部件,因此,在公司实现该领域的突破之后,高验证难度、长验证周期将成为公司天然的竞争壁垒,在新能源车行业行将爆发之际,公司过往布局的价值将逐渐得以体现,公司汽车电子收入占比已提升至25％以上,未来有望进一步增长。

   "PCB+元器件+解决方案"电子装联一站式服务商雏形已现。近几年,公司以PCB为基础,不断通过内生和外延并举的方式,往产业链上下游延伸,当前,君天恒讯、博思敏、裕立诚、艺感和微芯事业部已正式纳入集团管理体系进行统筹管理,可为客户提供元器件采购及生产、解决方案、PCB贴片及测试等服务,与PCB事业群之间已形成良好的协同效应,过去几年解决方案业务贡献的收入增长相当明确,未来将在家电、航天、新能源车等领域继续重点布局,强化竞争优势。

   HDI产能持续扩增,受益5G手机、miniLED等新应用。二阶及以上HDI是公司另一项重点布局的业务,自2017年突破二阶技术、实现扭亏为盈以来,公司不断扩增产能、提升HDI产线的良率和整体稼动率。从下游需求看,经济型5G智能手机的渗透,正不断提升二阶、三阶HDI的需求;二阶、三阶HDI是目前miniLEDCOB方案的背板选择。整体而言,作为内资为数不多的突破二阶技术的企业,有望获得可观是国内市场份额。

   盈利预测和投资评级:维持买入评级。近年来,公司在HDI主业和车载PCB相关领域不断斩获新的客户订单,并且通过旗下多个子事业部将业务领域向后延伸至电控板、集成化预埋件PCB、功率半导体基板等多个领域。解决方案事业群逐渐步入正轨,未来有望形成多领域齐头并举的良好态势,而且在产品端得到了下游诸多核心客户的明确支持。很明显,产业链长度与纵深是博敏区别于其他传统PCB公司的重要看点,我们预计公司2020-2022年业绩分别为3.25亿、4.60亿和5.84亿,当前股价对应PE23.56、16.58和13.07倍,维持买入评级。

   风险提示:(1)江苏博敏产能稼动率成长不及预期;(2)国内汽车电子化率和车载PCB推进进度不及预期;(3)新客户拓展不及预期。