博敏电子(603936):原材料涨价影响有望边际减弱,双轮驱动成长态势已成-事件点评

事件:2021年上半年,公司实现营业收入16.46亿元,同比增长26.32％,归母净利润1.53亿元,同比增长22.12％,扣非归母净利润1.41亿元,同比增长27.25％。

   毛利率稳中有升难能可贵,下半年原材料涨价影响边际减弱。上半年,公司整体毛利率20.55％,与2020年同期相比提升0.2pct.,在上半年铜箔、树脂、玻纤布等原材料价格持续上行(包括CCL价格最近半年上涨了30％左右),但大部分下游终端一般并不接受价格转嫁的情况下,毛利率稳中有升相当难能可贵,体现了:(1)CostDown和六西格玛项目对降本增效的助益;(2)PCB产品结构优化,HDI和车载PCB收入占比提升;(3)一站式服务模式对公司产品附加值的正向促进,2018-2020年,公司解决方案业务的收入占比持续提升,该业务的毛利率比PCB的毛利率高出10pct.以上。当前,各种原材料价格上涨趋势开始放缓,公司下半年整体盈利能力有望迎来明确的提升。

   HDI及车载PCB持续放量,增资扩产提升核心竞争力。二阶及以上HDI和车载PCB是公司近两年在PCB领域着重布局的方向,报告期内,两方面均逐渐进入收获期:(1)HDI方面,随着2017年突破二阶技术,江苏博敏HDI产线的良率及稼动率持续爬升,5G渗透前周期,国内经济型5G手机的加速渗透,提升了二阶、三阶HDI的需求,受益于此,江苏博敏上半年订单充足,实现净利润6065.36万元,同比增长108.27％,环比基本持平,随着新产能的投产,公司HDI贡献的利润有望持续提升。值得关注的是,二阶、三阶HDI是目前miniLEDCOB方案的背板选择,公司作为内资位数不多已经突破二阶技术的企业,有望成为重要参与者。

   (2)公司在车载电子电气系统和汽车电子控制系统领域均有布局,尤其是在新能源车三电智能系统连接方面,公司已解决汽车电子用高密度智能控制印路和可靠性两大技术难题,可助力客户实现三电系统的高集成化、结构化和模块化,报告期内,公司汽车电子收入占比已提升至25％,随着国内新能源车行业快速健康的发展,公司汽车电子收入有望持续增长。

   整体而言,在PCB方面,公司具备完善的产品结构体系,下游结构正不断优化,当前正在江苏博敏建设"高精密多层刚挠结合印制电路板产业化项目",随着新增产能的释放,公司的核心竞争力将得到进一步增强。

   "PCB+元器件+解决方案"一站式服务商雏形已现。近几年,公司以PCB为基础,不断通过内生和外延并举的方式,往产业链上下游延伸,当前,君天恒讯、博思敏、裕立诚、艺感和微芯事业部已正式纳入集团管理体系进行统筹管理,可为客户提供元器件采购及生产、解决方案、PCB贴片及测试等服务,与PCB事业群之间已形成良好的协同效应,过去几年解决方案业务贡献的收入增长相当明确,未来将在家电、航天、新能源车等领域继续重点布局,强化竞争优势。

   小非减持无需过度解读,公司股权结构有望得到优化。股东共青城浩翔所持有的公司股份系2019年收购君天恒讯时获得,截止2021年8月13日,共青城浩翔及一致行动人合计持有公司股份已下降至5％,共青城浩翔的减持,与公司基本面情况、君天恒讯业绩情况并无直接联系,君天恒讯已兑现收购时的业绩承诺,当下已顺利融入集团体系,与其他业务之间形成较好的协同效应,管理和技术团队稳定,未来有望持续为公司创造收益。此外,共青城浩翔持股比例的下降,对公司改善股权结构而言并非坏事,因此,无需过度解读共青城浩翔的退出。

   盈利预测和投资评级:维持买入评级。HDI和车载PCB领域不断斩获,是公司成长的核心推动力,解决方案事业群逐渐步入正轨,则有望为公司提供全新的成长驱动力,在双轮驱动的情况下,我们预计公司2020-2022年业绩分别为3.45亿、4.60亿和5.84亿,当前股价对应PE20.81、15.61和12.31倍,维持买入评级。

   风险提示:(1)江苏博敏产能稼动率成长不及预期;(2)国内汽车电子化率和车载PCB推进进度不及预期;(3)新客户拓展不及预期;

   (4)君天恒讯整合效果不及预期。