凯撒文化(002425):重点新品可期,头部平台发行助力-深度研究

精品手游蓄势待发，盈利拐点显现

   公司2015-16年通过外部收购，从服装企业全面转型手游，目前精品游戏储备丰富，管理层调整后新游上线效率明显提升，在字节、腾讯、快手等头部发行平台的流量加持下，有望持续释放业绩。我们预计公司21-23年归母净利分别为5.19/8.32/12.01亿元，对应EPS0.54/0.87/1.26元。21年可比公司Wind一致预期PE均值为18.2X，考虑公司业绩增长较快，我们给予公司21年23XPE，对应目标价12.47元，首次覆盖给予“买入”评级。

   老游戏流水筑基，新品推出将贡献增量

   子公司天上友嘉擅长3D卡牌RPG和SLG手游研发，酷牛互动擅长卡牌与MMORPG手游研发，研发团队扩容保障新游上线效率，而《三国志2017》、《圣斗士星矢:重生》、《龙珠觉醒》等老游戏相对稳定，夯实业绩基本面。

   21H1《三国志威力无双》、《神陵武装(安卓)》、《荣耀新三国(日本版)》与《七雄纷争》相继上线，重磅游戏《荣耀新三国》、《火影忍者:巅峰对决》、《从前有座灵剑山》已获版号，预计有望21Q3推出；《航海王》、《圣斗士星矢2》、《盾之勇者成名录》、《镇魂街》、《遮天》、《幽游白书》等多款精品游戏进入内测或商业化测试，有望22年陆续推出，持续带来业绩新增量。

   与头部发行平台合作，流量加持助力业绩释放

   公司10年合约绑定字节，在游戏发行、渠道等方面开展全面深度合作，《火影忍者:巅峰对决》截至6.25日官网预约数高达872万；公司多款游戏获腾讯独代，《荣耀新三国》获“Spark号新游列车”首发，截至5.7日预约数超420万；牵手快手独代推出《三国志威力无双》。凯撒文化主要作为上游CP厂商，买量成本走高对公司影响有限，利润亦有向上空间。

   顶级IP获取能力强，全力支持游戏开发

   公司就日本IP获取与Filosophia株式会社签署5年战略协议，深度合作集英社、讲谈社等知名版权方，拥有《火影忍者》、《航海王》、《幽游白书》、《妖精的尾巴》等多款现象级日漫的游戏改编权。同时公司携手腾讯动漫，并战略性投资重庆铅元素等上游平台，全方位布局国漫、文学、影视IP。

   逐步进入业绩释放期，首次覆盖给予“买入”评级

   公司产品储备丰富，合作多家头部流量平台未来可期，我们预计公司21-23年归母净利分别为5.19/8.32/12.01亿元，21-23年CAGR113.5%。21年可比公司Wind一致预期PE均值为18.2X，考虑公司业绩增长较快，我们给予公司21年23XPE，对应目标价12.47元，首次覆盖给予“买入”评级。

   风险提示:游戏版号发放不及预期，游戏产品研发质量不及预期。