我乐家居(603326):产品为先、渠道蓄势,新三年新征程

从橱柜到全屋,中高端定制领先品牌。公司成立于2006年,橱柜起家,于2012年开始布局全屋定制,目前已发展成为中高端定制领先品牌。NINAYANTIMIAO和汪春俊夫妇是公司实际控制人,股权结构稳定,管理层成员背景多元,具有敏锐商业洞察力。2014-2020年收入、净利CAGR分别为20％、34％;2020年营收规模为15.84亿元,同比增长18.93％,橱衣各占半壁江山,归母净利润为2.20亿元,同比增长42.56％。

   过去三年强本固基,重设计、重制造,夯实内生驱动。上市以来面临定制家居行业竞争环境的快速变化,公司主动求变,全面聚焦中高端品牌定位,加大研发、坚持"自主原创"设计,打造产品差异化竞争力。客单价业内领先,2020年全屋定制单店提货额124万元,处于同行较好水平。作为IBM在橱柜行业的首家战略合作伙伴,公司是定制行业较早推进智能制造升级的企业之一。盈利能力稳健向好,2020年经销渠道毛利率42.31％,业内最高;人均创收68万元、人均创利9.4万元,摊薄ROE为19.6％,均位居行业前列。

   未来三年渠道驱动,立足零售,开启新一轮扩张。目前公司已基本完成经销、直销、大宗三驾马车齐头并进的多元化渠道布局,截至2020年底,拥有54家直营门店、1,248家经销门店。未来三年,公司将继续坚持零售市场立足点,在"三年千店倍增"的新目标下,加大力度开拓经销商渠道、优化经销商队伍,打造直营城市标杆,拓展工程渠道,推动业务在3-5年内翻倍扩盘。

   估值优势明显,维持"强烈推荐-A"评级。我们认为,公司经过近年对产品定位和渠道调整后,2021年起有望开启成长新三年征程。长期坚持利益共享的原则,多次股权激励利益绑定,彰显发展信心。预计2021～2022年归母净利润分别为2.71亿元、3.35亿元,同比分别增长23％、24％,目前股价对应2021年PE为13x,估值优势明显,维持"强烈推荐-A"评级。

   风险提示:房地产行业波动风险、开店进展不及预期风险。