歌华有线(600037):1Q21业绩低于预期,关注国网整合后续进展-2020年报和2021一季点评

2020年业绩符合我们预期,1Q21业绩低于我们预期

   公司公布2020年和1Q21业绩:2020年收入25.75亿元,同比下降6.6％;归母净利润1.64亿元,同比下降71.8％;扣非归母净利润1.76亿元,同比下降52.6％,业绩符合我们预期。1Q21实现收入5.43亿元,同比增长10.5％;归母净亏损859.51万元,由盈转亏;扣非归母净利润999.54万元,同比下降69.1％。公司1Q21业绩低于我们预期,主要系公司持有的金融资产公允价值损失(贵广网络)超出我们预期。此外,公司2020年拟每10股派发现金红利0.4元(含税)。

   发展趋势

   2020年用户数量增长乏力,盈利水平下滑。由于行业整体下行、市场竞争加剧,公司2020年用户增长乏力。2020年底,公司有线电视注册用户累计606.24万户,同比增长1.2％;高清交互用户累计563万户,净增长13万户,未达到2019年确定的20万户的目标。成本端而言,因机顶盒置换数量增加致折旧费抬升,公司整体毛利率降低7.4ppt至14.4％。此外,截至2020年末公司持有贵广网络3.8％股份,我们测算其股价波动带来公允价值损失约1.04亿元。综合而言,公司净利率降低14.7ppt至6.4％。

   1Q21收入增长但利润亏损,成本抬升态势延续。公司1Q21收入同比增长10.5％,但受到折旧成本升高及贵广网络股价下滑带来的公允价值损失(我们测算约2,000万元)影响,公司1Q21出现亏损。我们判断,在行业层面,有线电视行业受新业态产品挑战,用户粘性降低,市场份额及利润水平呈下降趋势;在公司层面,公司作为传统有线公司在智慧广电、智慧城市等领域仍处于起步阶段,新业务发展成熟尚需时日。我们认为,随着公司业务逐步恢复,全年业绩表现或较平稳。

   国网整合获实质性进展,公司有望受益于资源整合。2020年10月,"全国一网"公司广电股份正式挂牌运营,其中公司控股股东以其持有的公司2.65亿股股份(占总股本19.09％)出资,并于2020年12月完成过户登记,公司控股股东变更为广电股份。2021年1月,中国广电与中国移动正式启动700MHz5G网络共建共享。我们认为,广电股份的成立有助于实现有线电视网络和广电5G网络的统一运营,从而发挥规模化、集约化优势,促进行业转型升级;公司作为目前仅有的以股份出资的省网上市公司或从中受益,相关后续进展值得关注。

   盈利预测与估值

   由于折旧成本提升及公允价值损失超预期,我们下调2021年净利润6.3％至4.85亿元,并维持2022年净利润预测不变。现价对应2021/2022年25.7/22.2倍P/E。维持中性评级和9.30元目标价,对应2021/2022年26.7/23.0倍P/E,较现价3.9％的上行空间。

   风险

   疫情反复;国网整合进展不及预期;业务竞争加剧;用户流失。