皮阿诺(002853):业绩符合预期,工程业务快速发展-年度点评

事件:

   公司公布年报和一季报,2020年实现营业收入14.94亿元,同比增长1.51％;归母净利润1.97亿元,同比增长12.4％。Q1实现营业收入3.46亿元,同比增长92.29％;归母净利润3511.95万元,同比增长795.14％;

   评论:

   1、零售渠道升级优化,大宗业务步入增长快通道

   分产品看,2020年橱柜、衣柜、木门收入分别增长0.24％、8.85％、100％。公司零售业务坚持中高端战略,进行中高端门店升级,2020年中高端橱柜销售占比45％以上,中高端衣柜销售占比超过65％,产品结构升级带动套单值提升,衣柜套单值同比提升13.84％。去年公司新建中高端门店44家,完成原有门店中高端升级53家,截止年末,累计建成中高端门店302家。截止2020年底,公司经销商门店940家,其中综合店680家、橱卫独立店142家、衣木独立店118家。工程业务方面,工程渠道收入占比升至48.6％,已发展工程经销商51家,经销工程收入增长26％。

   2、毛利率有所下降,费用节约稳定

   净利率全年综合毛利率34.08％,同比略降1.7pct,其中橱柜毛利率降2.73pct至34.34％,衣柜毛利率略升0.47pct至33.68％。2020年应收款和应收票据余额同比增加38％,得益应收款项管理强化,经营活动现金流量净额同比增长116.84％。Q1来看,毛利率比19Q1下降2.2pct至31.6％,销售、管理+研发费用率分别下降8.9pct、0.4pct,财务费用率基本稳定,带动净利率较19Q1提升3pct至10.14％。截至一季度末,合同负债余额同比增长90.5％达1.49亿元,持续历史较高水平,表明在手订单情况向好。

   3、定增引入产业资本,再添发展动力,维持"审慎推荐-A"评级

   公司定增募资6亿用于产能扩张以及补充流动资金,同时引入业内优秀产业资本以及投资机构,将进一步实现对大客户的深度绑定,再添长期发展动力。我们认为,公司零售渠道定位升级仍有较大开店空间,大宗业务快速发展形成增长主驱动,同时衣柜规模效应渐显。预计2021年、2022年归母净利分别为2.62亿元、3.26亿元,同比分别增长33％、25％,目前股价对应2021年PE为17x,维持"审慎推荐-A"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,房地产销量不达预期。