广汇汽车(600297):业务结构改善,盈利能力有望提升-年报点评

2020年净利低于我们预期

   公司4月27日晚发布2020年报和1Q21季报,2020/1Q21分别实现收入1,584.4/422.3亿元,同比-7.0％/+64.9％;分别实现归母净利润15.2/6.5亿元,分别同比-41.7％/+263.9％,2020年净利低于我们预期的20.3亿元。2020年营收同比下降主要是部分营业网点受疫情影响而临时停业,导致新车销量、维修进厂台次同比下降所致。展望2021年,随着豪华车网点占比提升、二手车业务增长和数字化转型,我们认为公司经营效率和净利将不断提升。我们预计公司2021-2023年EPS为0.38/0.48/0.57元,维持"买入"评级。

   2020年毛利率同比下降1.6pct,1Q21毛利率同比提升0.9pct

   公司是中国最大的乘用车经销与服务集团。2020年综合毛利率8.2％,同比下降1.6pct;净利率1.2％,同比下降0.8pct,主要是上半年部分网点受疫情影响而临时停业所致。1Q21毛利率8.8％,同比提升0.9pct,环比4Q20提升2.5pct。2020年费用率变化不大,销售、管理、财务费用率分别-0.10/+0.05/-0.04pct。我们认为随着豪华品牌网点占比提升、二手车业务逐步完善和汽车零售供需关系改善,2021年毛利率或有较大提升空间。

   持续优化网点和品牌结构,综合毛利率有望触底反弹

   截止2020年底,公司共计有809家营业网点,其中,2020年新建11个营业网点,因发展规划及经营策略调整关闭43家网点,其中超豪华、豪华品牌网点达245家,占比从年初的29.3％提升到30.3％,已位居宝马、奥迪、沃尔沃、捷豹路虎、玛莎拉蒂等众多豪华品牌第一阵营;其次,2020年德系和日系品牌销量占比达66.6％,品牌结构得到持续优化。1Q21整车销售收入368.7亿元,同比+71.3％,毛利率达3.4％,同比提升0.94pct,环比2.01pct,我们认为这是网点和品牌结构优化推动了毛利率提升。

   上调盈利预测,维持"买入"评级

   由于公司品牌结构不断优化,售后业务贡献逐步提升,二手车业务快速发展,以及短期上游芯片供应紧张使得下游供需关系改善,我们认为公司盈利能力有望提升。我们小幅上调了2021-2022年盈利预测,预计2021-2022年归母净利润31.0/38.9亿元(前值:30.0/34.6亿元),新增2023年46.5亿元,对应的EPS为0.38/0.48/0.57元。2021年可比公司PE均值为18倍(Wind一致预期),考虑到公司周期性较强,估值更加接近广汽集团和上汽集团,给予公司2021年12倍PE,给予目标价4.56元(前值5.55元),维持"买入"评级。

   风险提示:乘用车市场增长不及预期,二手车业务发展不及预期。