云南锗业(002428):锗业务如期回暖,半导体材料高速增长-2020年年报点评

受半导体材料、红外锗和光伏锗销量大增影响,公司2020年归母净利润同比上升138.3％,其中四季度净利润增速高达128.1％。随着华为入股助力砷化镓/磷化铟半导体产销量快速增长,叠加锗价回暖及公司产品结构持续改善,公司业绩进入快速增长期。给予公司12元目标价,维持"买入"评级。

   业绩符合预期,2020年归母净利润同比上升138.3％。公司2020年实现营业收入6.70亿元,同比+60.1％,实现归母净利润0.23亿元,同比+138.3％。其中Q4单季实现归母净利润0.14亿元,同比+128.1％。2020年业绩大增的原因:1)主要产品销售数量全部同比上升,增加营业收入/毛利润1.89/0.52亿元;2)2020年销售/管理费用同比-13.8％/-10.3％,合计同比减少728万元。预计公司2021Q1实现归母净利润0.13～0.19亿元,主要系收到政府补贴大额增加。

   锗价反弹下,深加工产品产销量大增,传统锗板块毛利大增158％。2020年锗价从2月中旬的近7年低点6650元/公斤上升至年末的7100元/公斤。受5G建设驱动下锗需求提升和全球经济的复苏的提振,锗价反弹料将持续。2020年公司光伏级/光纤级/红外级(毛坯及镀膜镜片)锗产品销量分别同比+279.8％/+15.2％/+38.5％/+220.2％,其中红外锗和光伏锗在需求拉动下,公司销量和毛利率显著提升,锗板块整体毛利大增158％至0.95亿元。

   华为入股鑫耀公司,助力半导体材料驱动业绩攀升。2020年12月10日,华为全资子公司哈勃科技向鑫耀半导体增资3,000万元,完成后持有23.91％的股权。华为入股将打通材料端与产品端的协作,推动产能到销量的达产。2020年公司砷化镓+磷化铟单晶(折合4寸)销量14.9万片,同比+108.2％。公司现有砷化镓产能80万片、磷化铟产能10万片,受益于半导体产业链的自主可控和基础材料规模的增长,我们预计公司2021/2022年半导体材料销量15.6/66万片(折合4寸),对应CAGR为64％,有望成为未来业绩主要增长点。

   风险因素:锗价波动,锗产品销量不及预期,砷化镓和磷化铟销量不及预期。

   投资建议:锗价持续回暖,公司产品结构日益优化,砷化镓半导体产能充足,伴随华为入股,产销量将呈现快速增长趋势。但受半导体板块权益下降(70％至53.26％)和红外锗/光伏锗销量假设下调(2020年的6吨/28.4万片降至2021年的3吨/20.5万片)的影响,我们下调公司2021-2022年归母净利润预测为0.61/1.30亿元(原预测1.05/1.96亿元),新增2023年归母净利润预测为2.10亿元,对应EPS预测分别为0.09/0.20/0.32元。给予公司12元目标价,对应2022年PEx60,维持公司"买入"评级。