苏宁易购(002024):2020年GMV增9.9％至4163亿元,关注公司调整变革进展-年度点评

2020业绩低于我们预期

   公司公布2020年业绩:收入2,522.96亿元,同比-6.3％;归母净亏损42.75亿元,同比-143.4％,低于此前业绩快报,主因非经常性损益项目和减值准备及投资损失影响高于预期;扣非后净亏损68.07亿元;调整后扣非净亏损42.53亿元,上年同期净亏损44.82亿元。分季度看,Q1～Q4营收同比分别-7.1％/-17.4％/-4.6％/+4.7％,Q4营收端环比改善。

   发展趋势

   1、疫情拖累全年表现,线上云网万店、线下零售云加盟店快速发展。2020年苏宁全渠道GMV同增9.9％至4,163亿元;分季度看,我们测算Q1～Q4同比分别+2.0％/+8.4％/+8.7％/+19.2％,Q4环比提速;分渠道看,线上/线下同比分别+21.6％/-10.0％。①线上:2020年GMV达2,903亿元,占比近70％,我们测算自营/开放平台GMV同比分别+10.0％/+44.4％,开放平台延续快速增长趋势。公司确定云网万店独立发展战略,加大用户及商品经营补贴投入,带来Q4活跃买家同增52％,12月的月活用户数同增68％;②线下:2020年GMV达1,743亿元,截至年底公司拥有自营店2,649家,零售云加盟店7,137家(新开3,201家)。公司门店布局在一二线更加注重"大店",截至年底一二线市场云店占家电3C比例达46％,在三四线城市加快零售云加盟店开设。

   2、费用控制取得成效,现金流同比改善。全年毛利率同降3.5ppt至11％,主因线上业务价格竞争激烈及新收入准则影响。费用端看,公司费用管控取得一定成效,销售费用率同降2.3ppt至10.2％,主因收入准则变化及严控广告促销投入等,管理及研发费用率同降0.3ppt至2.7％,财务费用率基本持平。非经常性收益合计25.3亿元,主要来自物流资产证券化、金融资产收益及政府补助。综合影响下,全年扣非净利率同降0.6ppt至-2.7％。若剔除股份支付费用、投资并购业务的资产折旧与摊销、长期资产减值损失及对应所得税影响后,调整后扣非净利率为-1.7％,同比基本持平。现金流方面,公司提升资金周转效率、优化账期、强化供应商合作,经营现金流同比+90.9％至-16.2亿元。

   3、关注公司后续调整变革举措及业绩改善进展。面对行业竞争加剧,公司积极变革创新。零售业务方面,我们预计随着云网万店战略引资完成,有望加快开放赋能模式并降低亏损幅度,线下公司聚焦零售云发展,全年计划冲刺4,000店目标。物流业务方面,我们认为公司调整优化业务结构,有望提升板块盈利能力。

   盈利预测与估值

   暂维持盈利预测不变。当前股价对应2021年/2022年0.21倍/0.17倍P/S,维持跑赢行业评级及目标价8.40元,对应2021年/2022年0.25倍/0.21倍P/S,有21％上涨空间。

   风险

   竞争加剧;疫情反复影响;经营改善不及预期;交易尚未落地。