海象新材(003011):短期业绩承压,静待不利因素减退盈利修复-年报点评报告

事件:公司发布2020年年报及2021年一季报。1)2020年报:实现营收入12.24亿元,同比+42.52％;归母净利1.88亿元,同比+36.12％。2)2021年一季报:实现营业收入3.63亿元,同比+61.75％;实现归母净利2557万,同比-18.77％。

   受益行业需求景气销量快速增长,Q4受汇率及海运运力影响增速有所放缓。分季度看,Q2-Q4营收同比分别变动+57.13％/+50.67％/+18.17％,其中Q4收入增速环比收窄主要系:1)人民币汇率升值;2)海运运力紧张产品出口受阻。21Q1收入端延续高增,同比增长61.75％。分产品看,SPC收入主要靠销量拉动,产品均价下降主要系公司为快速扩张市场份额增加大众化产品渠道铺货致整体价格略有下移及报告期内人民币汇率升值。SPC实现营业收入8.47亿元,同比增长75.92％,SPC产品销量1407.46万平,同比增长98.61％,单位产品均价60.20元/平,同比下滑11.42％。原材料价格大幅提涨而对下游价格传导时滞致21Q1毛利率大幅下行。公司2020年销售毛利率为29.75％,同比下滑3.3个百分点,收入准则调整将运输费从销售费用调整至营业成本中,影响毛利率1个点左右。分季度来看,20年Q1-Q4的销售毛利率分别为28.62％/32.92％/32.13％/24.35％,Q4毛利率下滑主要系全年运输费统计口径调整均反映在Q4,同时由于Q4主要原材料价格上涨以及人民币升值影响,带动毛利率下行。21年Q1销售毛利率21.22％,环比继续下行3.13个百分点,20Q4使用的原材料可能部分系来自于20Q3及之前低价采购的原材料,而20Q4以来原材料PVC的价格中枢提升至8500元/吨以上,此前价格中枢 在7500-8000元/吨,原材料的进一步提涨加之对下游客户价格传导的时滞性导致盈利空间进一步收窄。

   规模效应渐显各项费用有所摊薄,受人民币升值影响汇兑损益大幅增加。期间费用率方面,2020年销售费用率8.58％,同比变动-1.37pct,主要系将运输费计入营业成本,剔除运杂费影响销售费用率略有下降;管理费用率2.24％,同比下滑0.5个百分点;研发费用率3.02％,同比下滑0.25个百分点;财务费用率2.77％,同比提升1.48个百分点,主要系报告期内汇兑损失增加,20年全年产生汇兑损失2364万元(上年同期汇兑收益283万元)。销售净利率方面,2020Q1-4净利率分别为14.04％/17.81％/15.77％/13.18％,2021Q1销售净利率为7.05％,21Q1盈利能力大幅下行原因有:1)毛利率下行;2)本期政府补助减少;3)信用减值损失增加。投资建议:公司是国内领先的PVC地板生产及出口商,近年来把握弹性地板渗透率提升趋势,快速跟进SPC占比提升这一结构性变化积极扩张SPC产品产能。公司目前已有国内基材产能20.36万吨,尚有60.71万吨产能在建,未来3年产能有望持续释放成长弹性足。今年来看,随着后续价格传导,成本端压力有望部分减退,盈利能力将逐步恢复。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.37亿元、3.63亿元和4.74亿元,对应EPS分别为3.24、4.95、6.47元,对应PE分别为16、11、8倍。考虑行业需求高景气度和公司成长弹性,维持"买入"评级。

   风险提示:汇率波动风险、原材料价格波动风险、海运运力不足的风险、竞争加剧风险、贸易摩擦加剧风险、下游需求不及预期的风险