福建水泥(600802):20Q4业绩低于预期,21年区域价格有不确定性-年报点评报告

20FY区域水泥价格低于预期,21年仍有不确定性,下调至"增持"评级公司发布20FY年报,20FY实现营收29.6亿,yoy-2.7％,归母净利润2.8亿,yoy-40.5％,扣非归母净利2.9亿,yoy-26.4％;其中单20Q4收入9.2亿,yoy-14.2％,归母净利0.6亿,yoy-71.5％,扣非归母净利0.7亿,yoy-52.7％。20FY收入及净利增速低于我们预期。21FY公司规划水泥销量1,200万吨、收入35.4亿(较20FY分别18.8％、19.7％)。我们看好福建区域水泥需求景气度,但供给或亦有较多增长,21FY区域水泥价格存在不确定性。预计公司21-23年归母净利分别为4.6/5.4/6.2亿,下调至"增持"评级。

   区域水泥价格低于预期致业绩承压,水泥产销首次突破千吨大关公司20Q1-4单季收入yoy分别-25％/14％/17％/-14％,20Q1-4单季度归母净利yoy分别4％/-9％/-63％/-72％。20Q4收入及净利承压,主因福建区域水泥价格回升节奏较慢,同时19Q4因处置炼石厂4#5#产能指标致净利基数较高。20FY公司水泥产销分别1,019、1,010万吨,yoy分别14.2％、12.7％,首次突破千吨大关。全年水泥均价290元/吨,同减18元/吨,20H2水泥价格恢复节奏低于预期。公司为迎接21年两项目产能释放,20年外购熟料102万吨(与同期熟料产量比例为14％),20FY公司水泥吨生产成本221元/吨,同增9元/吨,考虑到外购熟料价格明显高于公司内部生产成本,公司成本管控能力较优。20年对外捐赠减少,部分对冲毛利率大幅下滑影响。20FY公司综合毛利率及归母净利率分别为24.0％、9.4％,分别同比-11.4、-6.0pct。看好区域需求景气度,供给增幅不弱提升价格不确定性20FY福建投资恢复速度较弱,基建投资方面,福建省交运等、水利等全年固投完成额增速分别为-16.1％、-6.3％(vs全国分别为1.4％、0.2％);福建省地产开发投资增速6.2％(vs全国7.0％)。21年福建发改委明确全省重点项目投资额4.01万亿(vs20年3.84万亿,yoy+4.4％),在建项目总投资3.3万亿(vs20年2.97万亿,yoy+11. 1％);看好房企高周转决心,施工料保持高强度,看好区域水泥需求景气度。另一方面,21年预计福建省新投产3条4,500t/d熟料线(含公司一条),或致全年福建水泥产量增加500-600万吨,供给增幅较大,关注环保政策加码带来的积极对冲,21年福建水泥价格存在不确定性。

   预计21-23年归母净利YoY分别为64％/18％/16％,下调至"增持"评级公司是福建区域水泥龙头,预计21年6月安砂建福二期项目窑磨建成投产,预计增加熟料产能155万吨(占20FY末熟料产能比例19.4％),进一步夯实公司区域龙头地位。考虑到20FY福建区域水泥景气明显低于前期预期,21FY仍存不确定性,我们下调公司21/22年归母净利预测至4.6/5.4亿(前值8.2/8.7亿),新增23年归母净利预测为6.2亿,21-23年YoY分别为64％/18％/16％,当前可比公司21年PE均值及中位数均为6.6x,公司新投产能及更大成本优化空间,赋予公司更优成长性,认可给予公司21年9x目标PE,对应目标价8.91元,下调至"增持"评级。

   风险提示:地产投资及重点工程推进不及预期,雨水等天气影响公司量价