晨鸣纸业(000488):盈利环比大幅改善,木浆自给优势凸显-2021年一季报点评

公司公告2021Q1季报,表现符合预期:实现收入102.06亿元,同比+67.7％,环比2020Q4+17.8％;实现归母净利润11.79亿元,同比+481.4％,环比2020Q4+85.7％;

   实现扣非归母净利润11.65亿元,同比+709.1％,环比2020Q4+98.1％。

   2021Q1白卡纸继续大幅提价,文化纸价格趋势向上。原材料木浆成本持续抬升,2021Q1外盘针叶浆银星/外盘阔叶浆金鱼平均价格分别为836/636美元/吨,环比2020Q4分别+193/164美元/吨。白卡纸同时受益于竞争格局改善,2021Q1持续大幅提价,根据纸业联讯数据,2021Q1白卡纸均价8909元/吨,环比2020Q4+1880元/吨。2021Q1双胶纸/铜版纸均价分别为6928/6903元/吨,环比2020Q4分别+958/1055元/吨。

   充分受益高木浆自给率,2021Q1盈利环比大幅改善。近年公司寿光、黄冈化学浆逐步投产,进一步提高木浆自给比例,公司自产化学浆/化机浆产能达到260/161万吨(造纸总产能681万吨)。凭借高木浆自给率优势,公司充分受益白卡纸大幅提价红利,白卡纸具备强盈利能力,同时,文化纸盈利向上改善。公司2021Q1盈利环比大幅改善,2021Q1毛利率环比+10.3pct至29.1％。行业景气度向上,公司造纸产品销售向好,2021年3月末存货较2020年末下降6.7％至47.92亿元。

   计提信用减值损失对净利率产生一定负面影响,经营活动现金流表现稳健。2021Q1公司计提信用减值损失1.19亿元,预计主要为融资租赁业务带来减值损失,计提额环比2020Q4减少2.92亿元。财务和管理费用率优化,2021Q1公司管理/研发/财务费用率分别为2.4％/3.6％/6.8％,分别环比-1.0/-1.1/-0.1pct,分别同比-1.6/-0.6/-3.9pct。

   2021Q1公司净利率为12.2％,环比+4.3pct。受益公司盈利大幅改善,2021Q1公司经营现金流净额33.87亿元,同比+416.3％;由于2021Q1公司应收款项增幅超过预付款项,经营现金流净额环比-15.1％。

   压缩融资租赁业务,持续优化资本结构。公司持续压缩融资租赁业务,2021年3月末一年内到期的长期应收款/长期应收款较2020年末分别下降0.46/10.95亿元至41.77/35.64亿元。2021年3月25日公司与建信投资、建行山东省分行签署《市场化债转股战略合作框架协议》,合作方将向公司提供不超过20亿元,主要用于归还银行贷款等有息负债或非银行金融机构负债,支持公司消化历史包袱、聚焦主业、剥离副业,将进一步优化公司资本结构,降低债务压力。

   展望后市,纸价延续上涨趋势,高木浆自给率充分保障盈利能力。1)木浆继续提价:2020Q4-2021Q1部分浆厂检修安排,叠加物流航线紧张,海外浆厂向国内木浆发运量减少,外盘浆4、5月报价持续上涨;新产能最早年底投放,预计上半年供给仍显不足,国内需求平稳向上。2)纸厂挺价,伴随文化纸逐步进入旺季,纸价趋势向上:目前白卡纸价格已突破万元,创历史新高,纸厂4月推进500元/吨提价;双胶和铜版纸逐步进入传统旺季,4月有望继续提价500-700元/吨。公司木浆自给比例高,有望充分受益纸价上涨红利。

   新产能全面落地,纸浆自给率进一步提升;负债结构优化;推出激励计划,高管高比例认购彰显长期发展信心。公司融资租赁规模持续收缩,新建项目达产,负债结构优化,公司资金压力得到缓解。造纸主业新增产能落地,浆、纸产能加码,全面布局林浆纸一体化,龙头地位不断巩固。白卡纸和文化纸持续提价,我们维持2021-2023年盈利预测52.5/41.4/45.1亿元,分别同比+207％/-21％/+9％,对应PE为6X/8X/7X。

   风险提示:融资租赁款无法收回的风险。