大悦城(000031):当前或为业绩底部,关注后期边际改善-年度点评

事件描述

   2020年报显示公司营收384.5亿(+13.8％),归母净利-3.9亿(2019年调整后为20.5亿),扣非后归母净利-5.0亿(2019年调整后为12.3亿)。2020年不分红派息。

   事件评论

   毛利率大幅下降、投资收益为负、计提资产减值准备等导致业绩亏损。公司2020年开发业务收入同增21.1％至325.8亿,受疫情影响投资物业及相关服务收入同降13.7％至44.4亿。营收增长而归母净利亏损主因开发业务毛利率同降10.2pct至27.8％、合联营企业投资收益-13.7亿(2019为-9.6亿)、应收款项信用减值损失及存货减值损失12.1亿(2019损失为2.0亿)、所得税率同增25.8pct至64.1％、少数股东损益/净利润的比值提升至134.5％(2019年为35.8％)。2020年期间费用率同降4.5pct至9.1％,税金及附加率同降2.6pct至8.1％,但难以抵消盈利能力下滑、投资收益亏损、计提资产减值等对业绩的影响。

   2021仍冲刺1000亿销售目标,计划开业6个商业项目。2020年公司销售额694亿(-2.4％),或与疫情导致推货节奏放缓相关,销售面积312万方(+7.6％),销售均价2.2万元/方(-9.3％),均价下降与近年城市布局下沉策略一致。2020新拿地项目18个(2019年22个),拿地金额209.1亿(-24.3％),拿地面积456.7万方(-8.6％),拿地均价4579元/方(-17.1％),拿地面积/销售面积=146.4％(-26.0pct),拿地量虽同比下滑,但强度仍较大。截至2020年末,公司土储总可售货值2460亿,可售周期3.5年,丰富土储有助实现2021年千亿销售额目标。2020年公司已开业10大悦城+1春风里+1祥云小镇+3管理输出项目,可出租面积90.8万方(不含轻资产项目,+4.8万方),出租率93.9％(-3.1pct)。2020末公司在建拟建自持商业项目14个,预计2021年新开业6个,迎来商业项目集中开业期。

   融资成本低位,三条红线改善至"黄档"。2020年公司平均融资成本5.1％(-0.1pct),有息负债708.1亿(-1.7％),净负债率85.5％(-18.9pct),扣除预收账款后的资产负债率71.8％(+1.0pct),现金短债比1.76,三条红线指标改善至"黄档"。

   投资建议:当前或为业绩底部阶段,关注后期边际改善。当前或为业绩底部阶段,后期随着持有物业租金提升、双平台模式下所拿优质地块进入结算,业绩或将迎来边际改善,但仍需警惕开发业务毛利率回落与计提资产减值准备的风险。预测2021-2023年归母净利16.4/19.9/22.8亿,2022-2023年业绩增速21.9％/14.4％,对应P/E为10.2/8.3/7.3X,给予"增持"评级。

   风险提示

   1.开发业务毛利率大幅下滑；2.计提大额资产减值损失；3.购物中心开业速度不及预期。